最近，華熙生物(688363.SH)遇到的煩心事不少。

布局多年的肉毒素生意落空后，其主推口服玻尿酸的天貓旗艦店，也被上海消保委點名質疑功效及安全性，一度在消費市場引發熱議。

資本市場方面，華熙生物的市值也在縮水。2021年7月，公司的總市值曾超過1500億元，而截至2023年2月14日收盤，已降至610億元。

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回到企業基本面，華熙生物的商業邏輯在近幾年亦發生了變化。公司于2019年上市，按營收構成來看，彼時的華熙生物醫美成色十足，不過發展至今，已逐漸“微整”成一家化妝品企業，這也帶來了大額的銷售費用，致使凈利率大幅下降。

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100ml水肌泉中，玻尿酸成本僅0.012元

華熙生物是玻尿酸原料龍頭企業，根據華通證券研報，2020年，公司在全球玻尿酸原料市場占據43%的市場份額，位列全球第一。依靠玻尿酸，公司建立了從原料到醫療終端產品、功能性護膚品、功能性食品的多產業鏈業務。截至2022年前三季度，公司的營收規模為43億元，凈利潤為6.8億元。

其中，華熙生物功能性食品2022年上半年的營業收入為4437萬元，雖然營收占比僅1.5%，但透明質在2021年方才被國家衛健委批準納入新食品原料，準許在普通食品中使用，而公司正是這一審批的申報者。1.5%的占比，不僅代表行業內玻尿酸食品政策限制的放開，也代表公司打開了新的銷售格局。

目前，華熙生物玻尿酸食品的品牌矩陣已初成氣候，擁有玻尿酸水品牌“水肌泉”、透明質酸食品品牌“黑零”、以及透明質酸果飲品牌“休想角落”，并成立了無錫功能食品基礎研究中心，上海食品研發中心。

然而就在近期，華熙生物一手推動的玻尿酸食品，卻遭遇了風波。

2月6日，上海市消保委公眾號發布了一篇名為《上海市消保委四問玻尿酸食品亂象丨“3·15”系列發布之一》的文章，對市面上的玻尿酸食品發出了以下“靈魂四問”：

“玻尿酸食品是不是真能‘吃出水光肌’？”

“是誰在說玻尿酸食品能‘吃出水光肌’？”

“商家是用什么辦法做到‘精準洗腦’？”

“玻尿酸為什么會成為普通食品的原料？”

在第二問中，上述文章表示“同樣一瓶330毫升的飲用水，加了玻尿酸后價格就翻了四五倍，消費者無疑是在為所謂的功效買單”，發現“玻尿酸食品企業很少有在自己的營銷廣告和銷售頁面中宣傳產品可以‘吃出水光肌’，但會做很多鋪墊和暗示”。

在這部分內容中，文章直接點名了“水肌泉飲料旗艦店”，表示其在玻尿酸飲用水的銷售頁面中特別突出“可以喝的‘玻尿酸’”、“雙重解渴”，暗示飲用水中的玻尿酸可以給皮膚補水。還在頁面問答中告訴消費者玻尿酸經過消化會從大分子玻尿酸變成小分子玻尿酸。對于該說法，上海消保委要求相關企業向消費者提供權威的證據證明。

事實上，坊間也對玻尿酸食品存在爭議，爭議焦點在于，玻尿酸經過口服后，是否如同注射一般，也具備補水的護膚效果，以及玻尿酸進入人體后，是否會被消化分解掉。對此，上海消保委表示，作為食品原料的玻尿酸就是一個很長鏈的多糖，進入胃腸道后會被分解成單糖、二糖，再吸收。目前也沒有任何權威證據證明食用玻尿酸能促進體內透明質酸的合成。

在上述文章發布后，“水肌泉”的淘寶頁面刪除了“玻尿酸經過消化會從大分子玻尿酸變成小分子玻尿酸”這一表述。

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“水肌泉”的淘寶頁面顯示，其規格為330ML*2瓶的售價為21.9元，每100ml水肌泉含20mg玻尿酸。根據招股書，公司1KG食品級原料的成本為608元，換算下來，100ml水肌泉中，玻尿酸的成本為0.012元，即便規格為660ML，該成分成本也不超過1毛。

相比普通飲用水，21.9元660ML的價格，實屬高價。而“水肌泉”等品牌，曾通過宣傳用語和問答暗示，涉嫌誤導消費者，若誠如上海消保委所言，尚無依據表明消費者花高價購買的玻尿酸食品能夠“吃出水光肌”，那么華熙生物要如何重塑品牌誠信？

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“B端”增長乏力，將生意向“C端”微整

除了玻尿酸食品外，華熙生物還在2022年新上市兩款用于紡織領域的玻尿酸產品，可作為原料用于面料纖維生產加工及后整理等工序中。

目前市面上，已經有了像玻尿酸面膜衣、玻尿酸床上用品、玻尿酸防曬衣這類的織物產品，而這些產品也曾遭遇監管。去年11月份，上海市場監督官方微信號便發布文章，稱黃浦區市場監管局接到相關舉報，反映某公司在網絡購物平臺店鋪中宣傳其銷售的玻尿酸面料床品具有補水保濕的功效，存在虛假宣傳的情況。

從玻料酸食品，再到玻料酸紡織材料，華熙生物的生意，似乎正朝著一種更容易觸達消費者的方式在經營。而其近幾年在營收結構上的變化，也印證了這一點。

在2019年及以前，華熙生物的原料產品、醫療終端產品合計占比在70%上下，至2022年上半年，這一比重降至26%，取而代之的是功能性護膚品。該業務的營收規模從2016年的0.64億元增長至2021年的33億元，5年CAGR(年均復合增長率)為120.28%，2022年上半年，功能性護膚品營收21億元，收入占比72%。

相比原料產品、醫療終端等B端業務，護膚品更易觸達消費者，更易打開增長空間。2019年-2022年上半年，公司的原料產品、醫療終端的合計收入分別為12.5億元、12.79億元、16億元、7.6億元，增幅并不十分明顯。

而華熙生物在實現功能性護膚品銷售高速增長的同時，也產生了高額的銷售費用。2016年至2021年，公司的銷售費用從1億元增至24億元。至2022年三季度，達到20億元，占營收的比重為47%，反觀同期的研發費用，為2.8億元，占比7%。

高額的銷售費用也蠶食了利潤，2016年至2022年三季度，華熙生物的凈利率由37%降至15%，盈利空間越來越小。

為解決盈利難題，華熙生物也曾計劃在B端開辟除玻尿酸外的新業務線。自2015年起，公司便計劃與韓國肉毒素公司MedytoxInc.合作，獲得相關肉毒素產品在中國大陸的獨家代理權。但根據公司于2月3日發布的公告，這筆買賣的最新進展為，華熙生物全資控股子公司鉅朗有限公司向MedytoxInc.提起仲裁，索賠6.4億元。

值得關注的是，華熙生物營收靠前的主要子公司北京海御及華熙海南，出現了凈利潤虧損的現象。

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2022年上半年，這兩家公司合計營收為16億元，占比56%，卻雙雙虧損。根據公司財報及企查查，北京海御、華熙海南均為高新技術企業。按照規定，公司自獲得高新技術企業認定后三年內所得稅稅率為15%。反觀營收較低，但凈利潤較高的子公司RevitacareSAS稅率則為26.5%，華熙醫療器械亦不屬于高新企業。(思維財經出品)■

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(本文僅供參考,不構成投資建議,市場有風險,投資須謹慎)