靠網(wǎng)紅故事打響自身品牌的認(rèn)養(yǎng)一頭牛，越來(lái)越力不從心了。

2022年7月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛披露IPO招股書，擬在上交所主板掛牌上市。但隨著IPO招股書的披露，認(rèn)養(yǎng)一頭牛就遭到了外界的各種質(zhì)疑，其20億年銷售額的背后，是難以遮掩的“泡沫”繁榮和頻遭質(zhì)疑的“認(rèn)養(yǎng)”概念。

(資料圖)

1月12日，證監(jiān)會(huì)公布了對(duì)于認(rèn)養(yǎng)一頭牛控股集團(tuán)股份有限公司首次公開(kāi)發(fā)行股票申請(qǐng)文件反饋意見(jiàn)，在這份萬(wàn)字反饋意見(jiàn)中，監(jiān)管部門連提48個(gè)問(wèn)題，直指“代工”“生牛乳來(lái)源”以及“認(rèn)養(yǎng)奶牛模式是否涉及傳銷”等核心問(wèn)題。

IPO風(fēng)波不斷，監(jiān)管部門48問(wèn)

自去年7月招股書披露以后，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的問(wèn)題就呈現(xiàn)在了大眾眼前：涉嫌傳銷的認(rèn)養(yǎng)模式、與宣傳不符的“自產(chǎn)奶源”、三年累積十億的銷售費(fèi)用...在1月12日證監(jiān)會(huì)連提48個(gè)問(wèn)題后，認(rèn)養(yǎng)一頭牛再次被推上風(fēng)口浪尖。

在認(rèn)養(yǎng)模式上，打著“認(rèn)養(yǎng)”概念進(jìn)行營(yíng)銷的認(rèn)養(yǎng)一頭牛，早就被市場(chǎng)質(zhì)疑過(guò)其“認(rèn)養(yǎng)”的合理性。其宣傳模式中的“認(rèn)養(yǎng)”二字，可能會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)者誤解自己喝的牛奶有專屬奶牛的可能。但據(jù)此前公開(kāi)的認(rèn)養(yǎng)模式來(lái)看，在“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”的等級(jí)權(quán)益里，只有第三種等級(jí)的“實(shí)名認(rèn)養(yǎng)”，才是真正的養(yǎng)牛合伙人的實(shí)名認(rèn)養(yǎng)。

在此次證監(jiān)會(huì)回復(fù)的第十個(gè)問(wèn)題里，明確提到要求發(fā)行人補(bǔ)充披露：(1)認(rèn)養(yǎng)奶牛相關(guān)業(yè)務(wù)模式的具體情況，客戶獲取、業(yè)務(wù)開(kāi)拓是否涉及傳銷；(2)上述相關(guān)模式或活動(dòng)是否屬于“以代養(yǎng)殖、租養(yǎng)殖、聯(lián)合養(yǎng)殖等方式非法吸收資金”，是否涉及非法集資或非法公開(kāi)發(fā)行業(yè)務(wù)，是否存在糾紛或潛在糾紛。

在自有奶源的說(shuō)法上，在此前招股書披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，公司有不少產(chǎn)品均來(lái)自外購(gòu)生牛乳和委托乳企外協(xié)加工。此前，據(jù)山西牧同科技的年報(bào)披露，在牧同科技的前五大主要客戶中，認(rèn)養(yǎng)一頭牛位居第一，銷售金額超過(guò)4500萬(wàn)，達(dá)到了公司年度銷售總額的18%。

在此次證監(jiān)會(huì)的問(wèn)訊中，也敏銳地指出請(qǐng)發(fā)行人披露外協(xié)加工具體情況，包括廠商名稱、生產(chǎn)的內(nèi)容、金額、占營(yíng)業(yè)成本的比重等，發(fā)行人對(duì)外協(xié)質(zhì)量管理制度及執(zhí)行情況。

高營(yíng)銷低研發(fā)，毛利率逐年下滑

作為一家擅長(zhǎng)講故事的網(wǎng)紅乳企，認(rèn)養(yǎng)一頭牛從一開(kāi)始就在營(yíng)銷上花了不少的心思。

從招股書披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，2019年—2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在銷售上的費(fèi)用分別為1.94億元、3.03億元和4.83億元，三年累計(jì)支出近10億元；銷售費(fèi)用率分別為22.46%、18.35%和18.82%，占據(jù)當(dāng)年?duì)I收的比例分別為22%、18%以及19%。

認(rèn)養(yǎng)一頭牛的重心似乎放錯(cuò)了地方，此前就有業(yè)內(nèi)人士指出：認(rèn)養(yǎng)一頭牛最大的風(fēng)險(xiǎn)在于其產(chǎn)品力不足，但在研發(fā)投入方面，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的支出卻少得可憐。

數(shù)據(jù)顯示，其2019年一整年的研發(fā)投入僅為0元，而2020年和2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的研發(fā)支出分別為61.39萬(wàn)元和687.13萬(wàn)元，分別占營(yíng)業(yè)收入的0.04%和0.27%。

盡管營(yíng)收在逐年增長(zhǎng)，但認(rèn)養(yǎng)一頭牛卻在2021年陷入了“增收不增利”的尷尬，凈利潤(rùn)從去年同期的1.47億元降至2021年的1.40億元，且僅為光明乳業(yè)的四分之一。

毛利率方面，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率呈現(xiàn)出逐年下降的趨勢(shì)，2019年-2021年分別為40.95%、30.79%和28.86%。

由于線下渠道競(jìng)爭(zhēng)激烈，在一開(kāi)始認(rèn)養(yǎng)一頭牛就將營(yíng)銷渠道的重心放在了線上，2019年-2021年，線上銷售模式為公司帶來(lái)的收入分別是5.28億元、12.46億元和19.51億元，占同期的營(yíng)收比重分別是62.30%、77.50%以及77.67%。

但近年來(lái)，公司的存貨賬面價(jià)值也在逐年增加，存貨危機(jī)已經(jīng)顯現(xiàn)。2019年—2021年，公司存貨賬面價(jià)值分別為1.07億元、2.88億元和4.52億元。而在最新的提問(wèn)中，證監(jiān)會(huì)也就存貨問(wèn)題，要求發(fā)行人補(bǔ)充說(shuō)明列示報(bào)告期內(nèi)各月底各項(xiàng)存貨余額、月均存貨余額，并分析變動(dòng)趨勢(shì)及原因等六條信息。

隨著互聯(lián)網(wǎng)線上流量紅利的逐漸消退，乳業(yè)故事越來(lái)越難講了。僅靠講得一手好故事已無(wú)法在乳業(yè)紅海市場(chǎng)出圈，IPO從短期來(lái)看或許是認(rèn)養(yǎng)一頭牛的救命稻草，但長(zhǎng)期來(lái)看，能不能得到資本的“認(rèn)養(yǎng)”還是一個(gè)未知數(shù)。