近日，AR/VR內容及服務供應商飛天云動通過了港交所聆訊，于今日啟動招股，擬發行2.715億股，申購價為2.11-2.88港元/股。按照2.88港元來計算，飛天云動的募資上限或將達到7.82億港元。而本次發行的基石投資者包括浙江安吉國資平臺、商湯科技以及Tradego捷利交易寶等。

飛天云動的前身名為掌中飛天科技，是一家游戲發行平臺，后轉型成為AR/VR內容及服務供應商。掌中飛天科技曾于2017年在新三板上市，于2019年回購完成私有化并摘牌。2021年12月，掌中飛天科技更名為“飛天云動”，同時宣布進入“元宇宙”領域。

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彼時，正是元宇宙最火熱的時期，盡管技術尚未成熟、前景尚未清晰，但資本仍在狂歡，大大小小的企業仍爭相入局。哪怕沒有技術在手，但可以改名來湊，似乎只要是蹭上了“元宇宙”的概念，就可以給企業帶來無窮的想象空間。

2021年底，在改名及戰略轉型僅僅一個月后，飛天云動便遞表港交所，試圖在“元宇宙”風口之下為自身謀得“國內元宇宙第一股”的標簽。首次遞表因超過6個月而“失效”之后，飛天云動在2022年7月再度遞表，并通過了港交所聆訊，距離上市只有一步之遙。而在最新的招股書中，飛天云動提及“元宇宙”的字眼超過了300次。

然而，除去300多次提及的“元宇宙”名稱之外，飛天云動的元宇宙內核又真正如何？透過招股書，我們可以看到，近年來飛天云動近8成業務為廣告營銷實質，流量獲取成本持續高企，研發費用率僅4%。況且，去年年底才宣布的“飛天元宇宙平臺”尚無盈利模式，也并非此次募資建設重心。

廣告營銷公司碰瓷元宇宙？

根據招股書顯示，飛天云動的主要業務包括AR/VR營銷服務、AR/VR內容、AR/VRSaaS、IP等。其中，AR/VR營銷服務業務是向客戶提供AR/VR內容模塊及開發工具，幫助客戶投放廣告，再根據營銷效果等監測數據向客戶收取費用，飛天云動對此的解釋是“我開發且幫你用”；AR/VR內容是指根據客戶的需求定制化開發AR/VR內容，根據產品內容向客戶收取一次性的費用；AR/VRSaaS是指通過SaaS平臺能夠讓客戶自己生成、發布AR/VR相關內容，而向客戶收取訂閱費用；IP即為向客戶出售IP權，飛天云動授權的IP主要來自于第三方采購。

從不同業務的收入占比來看，AR/VR營銷服務顯然是飛天云動的最主要業務。2019-2022年上半年，來自AR/VR營銷服務業務的收入占比分別為54.6%、41.9%、63.2%與72.3%，占比基本呈現逐年上升的趨勢，在2022年上半年占比最高，超過總體業務的7成。而AR/VR內容在今年上半年收入占比為23.5%，AR/VRSaaS為4.2%，與AR/VR營銷服務這一主業相比顯然有著很大的差距。

從這一層面來理解，飛天云動更稱得上是一家借助于AR/VR的廣告營銷公司。

值得注意的是，在幾項不同業務中，占比最高的主業AR/VR營銷服務的毛利率卻最低。2019-2022年上半年，分別為21.2%、19.4%、21.7%與23.0%，均在20%上下徘徊，而同期AR/VR內容、AR/VRSaaS的毛利率在50%左右，但由于業務占比較小，影響較為有限，因此，飛天云動的整體毛利率被拖累至30%上下。

為何收入最高的業務毛利率最低？究其背后原因，是飛天云動連年走高的流量獲取成本。流量獲取成本對于飛天云動而言是就其AR/VR營銷服務而向媒體平臺或其代理購買廣告流量的成本。2019-2022年上半年，飛天云動的流量獲取成本分別為1.15億元、1.38億元、3.11億元與1.27億元，特別是在今年上半年，在總成本中占比高達81.5%。而分包及開發成本、使用素材成本等在總成本中占比僅為個位數左右，與流量獲取成本相差懸殊。

也就是說，在AR/VR營銷服務方面，為了達成營銷效果，飛天云動需要對于廣告流量有真金白銀的投入，而且隨著未來AR/VR營銷服務業務進一步擴大，流量獲取成本或也會進一步增多。

因此，不論是從收入端還是從成本端來看，AR/VR更像是一種形式與載體，而飛天云動的商業本質則是一家廣告營銷公司。