云南白藥炒股虧近20億，仍重倉小米或埋雷
來源：公司資本論
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2022-03-30 09:34:09
近日，云南白藥公布2021年年報，業績整體呈現增收不增利情況。
2021年年報顯示，公司實現營業收入363.74億元，較上年同期的327.43億元凈增36.31億元，增幅11.09%；歸屬于上市公司股東的凈利潤28.04億元，較上年同期的55.16億元下降27.12億元，降幅為49.17%。
云南白藥這種增收不增利背后主要系炒股踩雷所致。這投機背后或反映出了公司治理缺陷。即在無實控人狀態下，高管績效與凈利潤高度掛鉤，在主業增長乏力情況下，高管很可能存在去二級市場投機以博取績效收益的動機，這可能損害了中小股東利益。
此外，鷹眼預警顯示，公司2021年業績水分不小，業績看似增長，但存在較大的應收款；同時公司股權處置收益對凈利潤貢獻也不小。這或又進一步驗證了這種不合理的公司治理結構所遺留的“頑疾”。
炒股虧近20億元重倉小米一季報還埋雷？
云南白藥凈利幾乎腰斬，這主要與云南白藥的二級市場投資理財有關。
我們發現，近五年，云南白藥交易性金融資產由2017年的67.49億元上升至2020年的112.29億元。2021年由于炒股虧損使得公司對相關股票有所減持，交易性金融資產降至47.7億元。云南白藥的投資理財資金主要在交易性金融資產與其他流動資產上反應。我們根據這兩個科目大致估算其投資理財規模，這兩項科目之和由2017年的76.26億元上升至2020年的139.11億元，而2021年為83.47億。值得一提的是，這兩項之和占公司凈資產之比常年在40%上下浮動，2021年降至22%。
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來源：wind
據2021年財報信息顯示，云南白藥凈利大幅下挫主要系其炒股波動虧損造成。截止2021年報告期末，云南白藥共投資了包括小米集團、騰訊控股、伊利股份、恒瑞醫藥、通威股份等在內的9只股票。這些股票當期虧損額度近20億元，其中，投資小米對當期損益造成影響最大，虧損額度高達14.04億元，其次為恒瑞醫藥，虧損額度為2.2億元，再次為投資騰訊，虧損額度超過1.3億元。
值得一提的是，截止2021年報告期末，云南白藥減持了大部分股票，但是其還仍持有小米股票，該賬面金額為17億元。2021年年末，小米收盤價為18.9港元/股，截止目前發稿其股價為14.48港元/股，股價如今跌幅超過20%。假使截止今年一季報末，公司仍持有小米股份，其虧損額在4億元左右浮動。這或說明，云南白藥一季度業績或由于炒股理財業績仍然承壓。
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來源：wind
云南白藥的業績水分？
根據wind的歷年財報數據發現，云南白藥的營業收入規模由2012年的136.87億元持續上升至2021年的363.74億元，增長了近2倍，年復合增長達到11.47%。
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來源：wind
盡管公司營收大幅增長，但是扣非凈利近五年似乎增速一般，常年維持在27億元水平上下，這顯然與持續增長的營收并不同步。
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來源：wind
這種增收不增利背后究竟什么原因呢？
一方面，公司凈利潤過度依賴非經常性損益，尤其的炒股收益。2019年及2020年，云南白藥非經常性損益分別為18.94億元及26.17億元，占同期凈利潤之比分別為45%及47%。
另一方面，公司規模占比較大的業務板塊毛利率較低。
從營收構成來看，2021年云南白藥主要的收入來源由工業銷售收入和商業銷售收入構成，占公司總收入的比例分別為34.92%和64.83%；對應毛利率分別為63.98%和7.31%。
值得一提的是，2021年云南白藥業績增長依然還存在一些“水分”。
首先，公司應收增速明顯大于營收，公司11.09%的營收增速的質量或大大折扣。
鷹眼預警顯示，報告期內，公司應收賬款較期初增長102.14%，營業收入同比增長11.09%，應收賬款增速高于營業收入增速。近三期年報，公司應收賬款/營業收入比值分別為6.87%、10.85%、19.75%，持續增長。這說明，在云南白藥業績增速一般情況下，如果剔除應收增速，其真實業績增長很可能出現負增長。
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來源：鷹眼預警
截止2021年報告期末，公司應收賬款為71.84億元，公司稱主要系省醫藥應收款項增加所致。公司在年報提到，省醫藥公司通過爭取配送主渠道，保證銷售維穩增長，抓住醫院發展和品種引進的機會，擴充配送份額，最大程度獲得增量。公司通過放松信用政策換取營收規模。這顯然是以犧牲公司現金流為代價換取了公司業績規模增長，投資者需要警惕這種增長的“假象”。
云南白藥除了依靠應收賬款抬升業績規模增長，還通過處置股權換取當期財報收益。鷹眼預警顯示，當期資產股權變現現金流流入超過9億元。我們通過財報發現，公司通過股權出售為上市公司貢獻的凈利潤占凈利潤總額的比例為14.81%。
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來源：鷹眼預警
綜上分析，我們明顯發現，云南白藥炒股具有較高不確定性，這種股價投機偶然性所得讓公司業績增長充滿較大風險；其次，公司通過犧牲現金流換取營收增長，過大的應收賬款增長將會埋下壞賬計提的“隱患”。這兩大風險明顯不利于中小股東利益，為何公司管理層依然執行呢？這或不得不提云南白藥的治理結構。
投資背后折射公司治理缺陷？
管理層巧妙規避規則炒股
從股權結構上，云南白藥屬于無實控人狀態。
2019年7月3日，公司吸收合并控股股東白藥控股的新增股份668430196股發行上市，其中公司向云南省國資委發行321160222股股份、向新華都發行275901036股股份、向江蘇魚躍發行71368938股，白藥控股持有的上市公司股份被注銷。因云南省國資委與新華都及其一致行動人持有公司的股份比例均為25.14%，無任何一個股東能夠對公司實際控制及控股，公司變更為無實際控制人且無控股股東企業。
2020年5月22日，云南省國資委將其所持有的公司321，160，222股股份無償劃轉至下屬獨資公司云南省國有股權運營管理有限公司持有。無償劃轉完成后，國有股權管理公司與新華都及其一致行動人并列本公司的第一大股東，公司無實際控制人且無控股股東的情況不變。
在這種實控人狀態下，公司高管的業績考核卻與凈利潤高度掛鉤。
2019年10月12日，云南白藥公告了一份《激勵基金管理辦法(草案)》，該草案激勵對象主要為公司董事會成員及公司高管。根據規定，相關業績計提與凈利潤相關，其計提規則如下：
激勵基金=(公司當年凈利潤-上年凈利潤)×15%。
相關約束條件規定，如當年公司業績完成率在90%以下，取消當年激勵基金；如當年公司業績完成率超過90%未達100%，董事會可根據實際情況酌情考慮計提；如當年公司業績完成率達到或超過100%，予以計提。
在這種激勵機制條件下，高管顯然有追逐股票高風險收益的投機動機，而忽略中小股東利益。值得一提的是，公司高管充分放開上市公司資金投資理財的限制。
2019年6月11日，云南白藥董事會審議通過了《關于自有閑置資金調整證券投資額度的議案》。原額度為：“在保證日常經營運作資金需求，有效控制投資風險同時理財總額度不超過最近一個會計年度審計后凈資產的45%；投資股票、股權和股票基金、股權基金的比例，合計不得高于總投資額度的15%，資金額度上限不得高于10億元。上述額度可以循環使用。”
修改后額度為：“在保證日常經營運作資金需求，有效控制投資風險同時理財投資總額度不超過最近一個會計年度審計后凈資產的45%(含)；其中，投資股票和股票基金、股權基金的比例，合計不得高于最近一個會計年度審計后凈資產的15%(含)。上述額度可以循環使用。”
從上面我們也可以發現，董事會非常巧妙的避開50%的紅線，即將相關比例設置在45%。這似乎有明顯規避上市公司股東大會決議之嫌。
眾所周知，股市風險較大，存在著大部分投資者虧損的殘酷“二八定律”，包括很多機構也難逃虧損命運。而上市公司直接參與投資二級市場投資，由于二級市場的波動無常，這無疑給公司業績平增了一份不確定性。因此，監管對于上市公司證券投資理財也作出了相應規則限制。
根據相關規定，上市公司證券投資總額占公司最近一期經審計凈資產10%以上且絕對金額超過1000萬元人民幣的，應當在投資之前經董事會審議通過并及時履行信息披露義務；上市公司證券投資總額占公司最近一期經審計凈資產50%以上且絕對金額超過5000萬元人民幣的，或者根據公司章程規定應當提交股東大會審議的，公司在投資之前除應當及時披露外，還應當提交股東大會審議。
值得一提的是，由于2021年炒股巨虧，公司目前股票投資比例降至凈資產的8%，但是整體理財金額依然在凈資產的45%比例范圍內。
2021年年報顯示，公司實現營業收入363.74億元，較上年同期的327.43億元凈增36.31億元，增幅11.09%；歸屬于上市公司股東的凈利潤28.04億元，較上年同期的55.16億元下降27.12億元，降幅為49.17%。
云南白藥這種增收不增利背后主要系炒股踩雷所致。這投機背后或反映出了公司治理缺陷。即在無實控人狀態下，高管績效與凈利潤高度掛鉤，在主業增長乏力情況下，高管很可能存在去二級市場投機以博取績效收益的動機，這可能損害了中小股東利益。
此外，鷹眼預警顯示，公司2021年業績水分不小，業績看似增長，但存在較大的應收款；同時公司股權處置收益對凈利潤貢獻也不小。這或又進一步驗證了這種不合理的公司治理結構所遺留的“頑疾”。
炒股虧近20億元重倉小米一季報還埋雷？
云南白藥凈利幾乎腰斬，這主要與云南白藥的二級市場投資理財有關。
我們發現，近五年，云南白藥交易性金融資產由2017年的67.49億元上升至2020年的112.29億元。2021年由于炒股虧損使得公司對相關股票有所減持，交易性金融資產降至47.7億元。云南白藥的投資理財資金主要在交易性金融資產與其他流動資產上反應。我們根據這兩個科目大致估算其投資理財規模，這兩項科目之和由2017年的76.26億元上升至2020年的139.11億元，而2021年為83.47億。值得一提的是，這兩項之和占公司凈資產之比常年在40%上下浮動，2021年降至22%。
來源：wind
據2021年財報信息顯示，云南白藥凈利大幅下挫主要系其炒股波動虧損造成。截止2021年報告期末，云南白藥共投資了包括小米集團、騰訊控股、伊利股份、恒瑞醫藥、通威股份等在內的9只股票。這些股票當期虧損額度近20億元，其中，投資小米對當期損益造成影響最大，虧損額度高達14.04億元，其次為恒瑞醫藥，虧損額度為2.2億元，再次為投資騰訊，虧損額度超過1.3億元。
值得一提的是，截止2021年報告期末，云南白藥減持了大部分股票，但是其還仍持有小米股票，該賬面金額為17億元。2021年年末，小米收盤價為18.9港元/股，截止目前發稿其股價為14.48港元/股，股價如今跌幅超過20%。假使截止今年一季報末，公司仍持有小米股份，其虧損額在4億元左右浮動。這或說明，云南白藥一季度業績或由于炒股理財業績仍然承壓。
來源：wind
云南白藥的業績水分？
根據wind的歷年財報數據發現，云南白藥的營業收入規模由2012年的136.87億元持續上升至2021年的363.74億元，增長了近2倍，年復合增長達到11.47%。
來源：wind
盡管公司營收大幅增長，但是扣非凈利近五年似乎增速一般，常年維持在27億元水平上下，這顯然與持續增長的營收并不同步。
來源：wind
這種增收不增利背后究竟什么原因呢？
一方面，公司凈利潤過度依賴非經常性損益，尤其的炒股收益。2019年及2020年，云南白藥非經常性損益分別為18.94億元及26.17億元，占同期凈利潤之比分別為45%及47%。
另一方面，公司規模占比較大的業務板塊毛利率較低。
從營收構成來看，2021年云南白藥主要的收入來源由工業銷售收入和商業銷售收入構成，占公司總收入的比例分別為34.92%和64.83%；對應毛利率分別為63.98%和7.31%。
值得一提的是，2021年云南白藥業績增長依然還存在一些“水分”。
首先，公司應收增速明顯大于營收，公司11.09%的營收增速的質量或大大折扣。
鷹眼預警顯示，報告期內，公司應收賬款較期初增長102.14%，營業收入同比增長11.09%，應收賬款增速高于營業收入增速。近三期年報，公司應收賬款/營業收入比值分別為6.87%、10.85%、19.75%，持續增長。這說明，在云南白藥業績增速一般情況下，如果剔除應收增速，其真實業績增長很可能出現負增長。
來源：鷹眼預警
截止2021年報告期末，公司應收賬款為71.84億元，公司稱主要系省醫藥應收款項增加所致。公司在年報提到，省醫藥公司通過爭取配送主渠道，保證銷售維穩增長，抓住醫院發展和品種引進的機會，擴充配送份額，最大程度獲得增量。公司通過放松信用政策換取營收規模。這顯然是以犧牲公司現金流為代價換取了公司業績規模增長，投資者需要警惕這種增長的“假象”。
云南白藥除了依靠應收賬款抬升業績規模增長，還通過處置股權換取當期財報收益。鷹眼預警顯示，當期資產股權變現現金流流入超過9億元。我們通過財報發現，公司通過股權出售為上市公司貢獻的凈利潤占凈利潤總額的比例為14.81%。
來源：鷹眼預警
綜上分析，我們明顯發現，云南白藥炒股具有較高不確定性，這種股價投機偶然性所得讓公司業績增長充滿較大風險；其次，公司通過犧牲現金流換取營收增長，過大的應收賬款增長將會埋下壞賬計提的“隱患”。這兩大風險明顯不利于中小股東利益，為何公司管理層依然執行呢？這或不得不提云南白藥的治理結構。
投資背后折射公司治理缺陷？
管理層巧妙規避規則炒股
從股權結構上，云南白藥屬于無實控人狀態。
2019年7月3日，公司吸收合并控股股東白藥控股的新增股份668430196股發行上市，其中公司向云南省國資委發行321160222股股份、向新華都發行275901036股股份、向江蘇魚躍發行71368938股，白藥控股持有的上市公司股份被注銷。因云南省國資委與新華都及其一致行動人持有公司的股份比例均為25.14%，無任何一個股東能夠對公司實際控制及控股，公司變更為無實際控制人且無控股股東企業。
2020年5月22日，云南省國資委將其所持有的公司321，160，222股股份無償劃轉至下屬獨資公司云南省國有股權運營管理有限公司持有。無償劃轉完成后，國有股權管理公司與新華都及其一致行動人并列本公司的第一大股東，公司無實際控制人且無控股股東的情況不變。
在這種實控人狀態下，公司高管的業績考核卻與凈利潤高度掛鉤。
2019年10月12日，云南白藥公告了一份《激勵基金管理辦法(草案)》，該草案激勵對象主要為公司董事會成員及公司高管。根據規定，相關業績計提與凈利潤相關，其計提規則如下：
激勵基金=(公司當年凈利潤-上年凈利潤)×15%。
相關約束條件規定，如當年公司業績完成率在90%以下，取消當年激勵基金；如當年公司業績完成率超過90%未達100%，董事會可根據實際情況酌情考慮計提；如當年公司業績完成率達到或超過100%，予以計提。
在這種激勵機制條件下，高管顯然有追逐股票高風險收益的投機動機，而忽略中小股東利益。值得一提的是，公司高管充分放開上市公司資金投資理財的限制。
2019年6月11日，云南白藥董事會審議通過了《關于自有閑置資金調整證券投資額度的議案》。原額度為：“在保證日常經營運作資金需求，有效控制投資風險同時理財總額度不超過最近一個會計年度審計后凈資產的45%；投資股票、股權和股票基金、股權基金的比例，合計不得高于總投資額度的15%，資金額度上限不得高于10億元。上述額度可以循環使用。”
修改后額度為：“在保證日常經營運作資金需求，有效控制投資風險同時理財投資總額度不超過最近一個會計年度審計后凈資產的45%(含)；其中，投資股票和股票基金、股權基金的比例，合計不得高于最近一個會計年度審計后凈資產的15%(含)。上述額度可以循環使用。”
從上面我們也可以發現，董事會非常巧妙的避開50%的紅線，即將相關比例設置在45%。這似乎有明顯規避上市公司股東大會決議之嫌。
眾所周知，股市風險較大，存在著大部分投資者虧損的殘酷“二八定律”，包括很多機構也難逃虧損命運。而上市公司直接參與投資二級市場投資，由于二級市場的波動無常，這無疑給公司業績平增了一份不確定性。因此，監管對于上市公司證券投資理財也作出了相應規則限制。
根據相關規定，上市公司證券投資總額占公司最近一期經審計凈資產10%以上且絕對金額超過1000萬元人民幣的，應當在投資之前經董事會審議通過并及時履行信息披露義務；上市公司證券投資總額占公司最近一期經審計凈資產50%以上且絕對金額超過5000萬元人民幣的，或者根據公司章程規定應當提交股東大會審議的，公司在投資之前除應當及時披露外，還應當提交股東大會審議。
值得一提的是，由于2021年炒股巨虧，公司目前股票投資比例降至凈資產的8%，但是整體理財金額依然在凈資產的45%比例范圍內。
