按新增銷售臺數統計，2020年，聯影醫療是國內最大的CT、MR和MI設備生產商。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　作者|春曉

　　編輯|小白

　　前不久，風云君剛剛介紹過，生產電子內窺鏡的澳華內鏡(688212.SH)。

　　(來源：注冊制時代用完就戒不掉的市值風云APP)

　　就在風云君研報發出的當天，澳華內鏡股價當日大漲12.14%，此后更是接連攀升，并于2月25日以47.21元/股的股價，創下歷史新高。這漲勢，讓風云君感覺走路都帶風，分分鐘要飛起了。

　　沒錯，這篇文章就來自傳說中注冊制時代用了就上癮的市值風云APP，還沒有讀過文章的老鐵，趕緊下載閱讀了。

　　而風云君今天要介紹的這家公司，與澳華內鏡同屬于醫學影像設備行業，人稱“國內醫學影像龍頭”，正在向科創板發起沖擊。

　　閑話少敘，有請今天的主角——聯影醫療(A21644)。

　　擬募資124億，產能利用率不高，有過度募資之嫌

　　首先，咱們來看看聯影醫療的募資情況。

　　此次IPO，聯影醫療擬募資124.8億。

　　其中，近62億資金用于下一代產品研發，主要包括各項產品的升級研發、技術研發平臺的升級和優化，分別在聯影醫療和武漢聯影實施，項目建設期為5年。

　　近62億研發資金中，將有37.5億作為人員費用，另有近20億為材料費。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　另外，聯影醫療還擬將31.26億資金，用于高端醫療影像設備產業化基地項目，主要是新建高端智能制造工廠、生產研發樓、配套綜合樓等。

　　不過，截至2021年上半年，聯影醫療只有CT系列產品的產能利用率較高，其余系列產品的產能利用率均在60%左右。

　　此時，公司大筆募資用于擴大產能，未來公司能否消化新增產能，也有待商榷。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　有意思的是，聯影醫療還擬將20億募集資金，用于補充流動資金。截至2021年6月底，公司賬面還有11.89億貨幣資金和7.02億交易性金融資產。

　　在自身資金尚且充足的前提下，擬募資20億補充流動資金，似乎有過度募資的嫌疑。

　　聯影醫療已于2021年12月31日向上交所遞交了招股書，目前處于已問詢狀態。

　　打破壟斷，沖出重圍

　　0170%市場份額被外資三巨頭壟斷

　　醫學影像行業，在我國醫療器械行業這塊大蛋糕中，有著舉足輕重的地位。

　　2018年，醫學影像行業在我國醫療器械市場結構中占比15.82%，排名第一。同時，醫學影像設備也是醫療器械行業中，技術壁壘最高的細分市場。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　(來源：前瞻產業研究院)

　　不過，醫學影像這塊蛋糕雖大，我國本土廠商能真正分到的并不多。

　　在醫學影像設備產業鏈中，上游主要是生產電子器件的原材料廠商，中游主要是影像設備生產商，下游則為公立醫院、民營醫院、線上影像平臺、獨立影像中心等。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　(來源：頭豹研究院-2021年中國醫學影像設備行業白皮書)

　　聯影醫療作為醫學影像設備生產商，位于行業中游。同樣位于行業中游的，還有邁瑞醫療(300760.SZ)、東軟醫療和萬東醫療(600055.SH)等。

　　不過，由于我國醫療器械產業起步較晚，落后歐美發達國家十年以上，國內高端醫學影像設備70%的市場份額，已經被德國西門子、美國GE、荷蘭飛利浦三巨頭壟斷。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　而聯影醫療的營收規模，和三巨頭相比，也只能算得上是零頭。

　　同樣受核心技術限制，目前，我國影像設備行業上游的本土生產廠商較少，核心元器件以進口為主。

　　上游原材料供應商對中游設備生產商，有較強的議價能力，這使得我國的設備生產商，整體毛利率較低。

　　02技術難度最高領域，市占率連續4年排名第一

　　隨著技術和應用的進步，醫學影像設備行業的發展歷程主要分為三個階段：1960—1970年的X射線膠片時代、1971—2000年的影像數字化時代、2001年至今的分子影像學時代。

　　與此同時，我國醫學影像設備的國產化進程也隨之演變。

　　比如：出現較早的X射線診斷，技術難度低，國產化程度高；而新興的分子影像技術，如PET-CT、PET-MR(正電子發射計算機斷層掃描)等，則技術難度高，國產化程度較低。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　(來源：頭豹研究院-2021年中國醫學影像設備行業白皮書)

　　技術難度最高的PET-CT和PET-MR，主要應用于腫瘤和心腦功能性疾病的檢查與診斷，可以對病變部位實現早診早治。

　　目前，PET-CT和PET-MR國產率僅在10%~12%左右，近90%相關設備依賴進口，由國際廠商主導。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　(來源：頭豹研究院-2021年中國醫學影像設備行業白皮書)

　　不過，聯影醫療推出的PET-CT產品，打破了國內市場依賴進口的格局。

　　按新增銷售臺數統計，聯影醫療的PET-CT產品，連續4年在國內市占率排名第一。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　同時，2018年8月，聯影醫療推出的PET-MR產品，也開啟了PET-MR的國產化時代。2020年，按新增銷售臺數統計，公司的PET-MR產品以50%的市占率成為國內第一。

　　除了在技術難度最高的領域打破了國際三巨頭的壟斷，在其他領域，聯影醫療也展露出了王者風范。

　　國內醫學影像龍頭初露頭角

　　2020年，我國醫學影像設備市場規模為537億，2015-2020年期間的年均復合增長率達12.4%。預計至2030年，年均復合增長率為7.3%。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　整體來看，我國的醫學影像行業中，中低端產品市場已經逐步實現國產替代，高端產品市場仍以進口品牌為主。

　　不過，好消息是，隨著自主研發能力的提升，以及國產醫學影像設備性價比更高，未來，高端國產設備有望突破進口設備的壟斷。

　　聯影醫療作為國內醫學影像行業的龍頭，無論是技術先進性還是市場份額，都初露頭角。

　　聯影醫療的核心業務為生產并銷售醫學影像設備，其產品主要包括：磁共振成像系統(MR)、X射線計算機斷層掃描系統(CT)、X射線成像系統(XR)、分子影像系統(MI)。

　　01國內最大的CT設備廠商

　　按照新增銷售臺數計，2020年，聯影醫療是國內最大的CT設備廠商。

　　按探測器在Z軸方向的物理排列數目，CT設備大致可分為64排、128排等。排數越高，技術水平越高。

　　目前，64排以下CT基本實現了國產替代，64排及以上仍由三巨頭主導。

　　2020年，在64排以下CT市場中，聯影醫療市占率排名第一；在64排及以上CT市場中，公司市占率排名第四，次于三巨頭。

　　02國內最大的MR設備廠商

　　同樣，在磁共振設備領域，2020年，聯影醫療也是國內最大的MR設備廠商。

　　按磁場強度由弱到強，磁共振設備大致可分為1.5T、3.0T兩類。目前，國內磁共振設備以1.5T為主，3.0T及以上仍有很大國產替代空間。

　　聯影醫療是國內唯一一家擁有3.0T及以上MR設備的企業，2020年的市占率排名第四。而在1.5TMR設備市場中，公司以25.4%的市占率排名第一。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　2020年，聯影醫療的產品已經入駐近900家三甲醫院，全國排名前10的醫療機構均為公司用戶，排名前50的醫療機構中，用戶達49家。

　　公司以經銷為主，直銷為輔；其中，經銷模式占營收接近七成。目前，聯影醫療以國內客戶為主，境外營收規模較小，占總營收的比例不到6%。

　　像聯影醫療一樣優秀的國內企業，是實現高端醫學影像產品國產替代的中堅力量，而最終要實現這個目標，還需要時間和努力。

　　核心團隊星光熠熠，猛砸27億搞研發

　　01核心技術團隊陣容豪華、星光熠熠

　　聯影醫療之所以能夠取得以上的成績，離不開一支科研實力雄厚的團隊。

　　作為準備沖刺科創板的企業，上到實控人，下到核心技術人員，聯影醫療里每個人的履歷都不簡單。

　　2011年，薛敏和張強共同創建了聯影醫療。薛敏薛老板作為實控人，截至目前，持有聯影醫療合計31.88%股權。

　　值得一提的是，二股東上海聯和投資有限公司(簡稱“上海聯合”)持股18.64%。而上海聯合，正是上海市國資委的全資子公司。

　　上海國資委的加持，也使得聯影醫療擁有了國資背景。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　薛老板本科畢業于復旦大學物理系，研究生畢業于中科院磁共振專業，博士則就讀于凱斯西儲大學，學習生物醫學工程專業。

　　目前，薛老板是控股股東聯影醫療技術集團有限公司(簡稱“聯影集團”)的董事長。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　公司的另一創始人張強張老板，本碩均就讀于上海交大的醫學工程專業，后來也同樣在凱斯西儲大學讀博，是薛老板的同門師弟。另外，張老板還曾在西門子任職。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　2011年至今，張老板始終是聯影醫療的總經理，自2020年起開始兼任董事長。

　　除了創始人的簡歷不一般外，聯影醫療的核心技術團隊也是人才輩出，星光熠熠。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　風云君隨便拎出幾份簡歷，讓各位老鐵簡單感受下。

　　QUNCHEN，本科就讀于復旦大學核物理專業，研究生就讀于中國原子能科學研究院，博士就讀于肯塔基大學的物理專業。

　　其已經從事磁共振影像技術研究超過25年，目前擔任“十三五”3.0T兒科專用磁共振核心部件及系統研發的項目負責人。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　公司的高級副總裁黃翔宇，本碩均就讀于北京大學力學專業，曾任職于飛利浦。

　　2011年，黃翔宇加入聯影醫療后，組建了一支掌握系統及探測器等核心部件研發能力的團隊，幫公司實現了從16到320排CT、十余款機型、完整產品線的研發和布局。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　簡而言之，聯影醫療的核心技術人員擁有高學歷的同時，多數人也擁有在國際巨頭西門子、飛利浦等工作的經歷。他們為聯影醫療的CT、磁共振、X射線、分子影像等事業部的建立，奠定了堅實的基礎。

　　02三年半研發投入27億，員工呈“高學歷、年輕化”特點

　　截至2021年6月底，聯影醫療擁有4,800余名員工；其中，研發人員1,800余名，占員工總人數的35%以上。

　　公司員工整體呈“高學歷、年輕化”的特點；70%以上均為本科及以上學歷，近90%年齡在40歲以下。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　除了有一支科研屬性高的隊伍，聯影醫療在研發投入上也很大方。

　　2020年，公司共產生研發投入8.5億，其中有近1億研發投入進行了資本化，合計占當年總營收的14.76%。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　2018年至2021年6月底，公司累計發生研發投入27.1億。同時，公司也取得了授權發明專利1,500項。

　　與同行業相比，聯影醫療研發投入的比重(研發投入/營業收入)也毫不遜色。在此，風云君選擇了邁瑞醫療和萬東醫療與之進行對比。

　　其中，萬東醫療的主業與聯影醫療較為接近，邁瑞醫療的產品除了應用于醫學影像之外，還涉及生命信息與支持、體外診斷行業。

　　2018年至今，聯影醫療的研發投入比重始終高于二者，2020年為14.76%，高于邁瑞醫療的9.97%、以及萬東醫療的7.64%。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　受益疫情，2020年業績爆發，盈利能力逐年提升

　　012020年營收翻番，利潤扭虧為盈

　　接著，咱們來看看聯影醫療的業績如何。

　　如果說2019年以前，公司的業績是穩步增長，那么2020年就稱得上一飛沖天了。

　　2020年，聯影醫療實現營收57.61億，增速達93.39%，幾乎是2019年業績的兩倍。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　同時，2020年，也是聯影醫療扭虧為盈的關鍵一年，實現歸母凈利潤9.03億。而在此之前，聯影醫療則是持續虧損狀態。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　2018年、2019年，公司的歸母凈利潤分別為-1.26億、-0.74億，而扣非凈利潤則要更低，主要原因是每期都會有2-3億的政府補助計入其他收益。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　2021年上半年，聯影醫療實現凈利潤6.47億，盈利能力較為穩定。不過，這其中，政府補助占利潤總額的比例也高達27.34%，仍對業績產生較大影響。

　　2021年以前，聯影醫療由于前期投入較高的研發費用、銷售費用，未分配利潤始終為負。截至2021年6月底，公司的未分配利潤為1.05億，實現由負轉正。

　　022020年，幾乎所有業務都實現爆發

　　那么問題來了，是什么讓聯影醫療在2020年實現翻身了呢？

　　答案是：幾乎所有業務都在2020年實現了業績爆發。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　其中，2020年，CT設備銷售額達25.72億，同比增長152.9%，是公司營收翻番的主要原因。

　　作為聯影醫療的核心產品，CT設備核心地位也日益明顯，2018年至2021年上半年的營收占比，由39.01%上升至53.56%。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　而CT設備在2020年銷量爆發，最主要、最直接的原因當然是新冠疫情。

　　新冠疫情帶動了CT、XR等設備的銷量增加，公司緊急研發并實現了定制化方艙CT的量產，其“天眼”CT也廣泛應用于抗疫一線。

　　目前，從銷量上來看，2021年上半年，除了XR設備的銷量下降較為明顯之外，其余產品銷量與去年同期的銷量相當。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　其中，移動DR產品uDR370i為抗疫需求產品，主要應用于發熱門診、ICU、隔離病房等場景，與疫情直接相關。其銷量由2020年的640臺，下降至2021年上半年的106臺。

　　除了銷量增加，2020年以來，公司主要產品的價格整體也呈上升趨勢。其中，MI系列受2020年度新高端產品上市影響，產品售價大幅上漲，其他產品也均有小幅上漲。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　綜合上述因素，聯影醫療的毛利率逐年上升。

　　2020年，其毛利率為48.61%，比上年增加了近7個百分點；2021年上半年的毛利率為51.66%，凈利率為20.73%。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　最后，做個小總結。

　　聯影醫療作為國內醫學影像設備龍頭，憑借自主研發，在分子影像領域打破國外壟斷，成為國產替代的中堅力量。同時，2020年受益疫情，公司業績爆發，成為國內最大的CT、MR和MI設備生產商。

　　不過，公司在資金尚且充足、產能未充分利用的情況下，擬募資124億用于研發和擴產，不排除有過度募資之嫌。

　　后疫情時代，聯影醫療能否保持業績增長、成為國產醫學影像設備之光，尚需時間檢驗。

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