禾邁股份，A股最貴新股，一簽繳款28萬。

　　股民們中簽如中雷，棄購金額高達(dá)3.63億，創(chuàng)下科創(chuàng)板棄購金額新高，同時(shí)也刷新A股史上第三棄購紀(jì)錄。

　　但萬萬沒有想到的是，禾邁上市首日跳漲，狠狠打臉：　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　誰是大贏家，誰又是大輸家？

　　禾邁股份：發(fā)行價(jià)漲了十倍再怎么我也不會(huì)虧！

　　散戶投資者：這么離譜的發(fā)行價(jià)誰愛要誰拿去！

　　承銷商：臥槽！“韭菜”們咋這么聰明了，你們都不接盤那我不虧死。誰知禾邁股份在上市之后股價(jià)一度大漲近48%！很多放棄認(rèn)購禾邁股份的投資者紛紛表示“錯(cuò)過了一個(gè)億”。

　　散戶投資者：“明明上天給了我個(gè)賺錢的機(jī)會(huì)我卻沒有珍惜，直到失去后才后悔莫及，炒股最痛苦的事莫過于此。如果上天可以給我一個(gè)機(jī)會(huì)再來一次的話，我會(huì)禾邁股份說一句：梭哈！”

　　很顯然，禾邁是最大贏家之一，募資55億，遠(yuǎn)超預(yù)期的5.5億。錢無處可用，發(fā)文要理財(cái)45億，讓市場(chǎng)一片嘩然。

　　45億，按照很低3%的理財(cái)產(chǎn)品回報(bào)率來算，一年下來1.35個(gè)億，遠(yuǎn)超2020年全年凈利潤(rùn)?，F(xiàn)在，中國中小企業(yè)累死餓死，禾邁這一波直接躺贏，還做毛線生意。

　　多數(shù)人會(huì)把這看做是參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司以及行業(yè)的看好，極少有人會(huì)想：這是否會(huì)是一場(chǎng)苦心積慮、精心設(shè)計(jì)的割韭菜游戲？

　　1

　　專業(yè)定價(jià)！？

　　詢價(jià)機(jī)構(gòu)給出禾邁老板超10倍的價(jià)格，但真的是專業(yè)定價(jià)嗎？

　　估值方法分兩種，一種是相對(duì)估值，一種是絕對(duì)估值。前者好說，對(duì)比同行即可。禾邁發(fā)行市盈率PE高達(dá)225.94倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過行業(yè)可比公司平均市盈率103.5倍(以12月19日收盤價(jià)計(jì)算)。這比行業(yè)平均高出100%不止，且比國內(nèi)外上市的光伏龍頭們都要高出一大截。如果與電氣機(jī)械與器材制造業(yè)(C38)行業(yè)平均51倍PE對(duì)比，更是懸殊340%?！　?center>500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　絕對(duì)估值法，只根據(jù)自身來定價(jià)。按照股票定價(jià)邏輯，現(xiàn)有價(jià)值等于未來所有現(xiàn)金流折現(xiàn)之和。簡(jiǎn)單來說，要有高估值，未來業(yè)績(jī)要保持持續(xù)高增長(zhǎng)，即業(yè)績(jī)高成長(zhǎng)性以及確定性。那么，禾邁是這樣的優(yōu)秀公司嗎？

　　禾邁主營(yíng)業(yè)務(wù)有3部分，微型逆變器、電氣成套設(shè)備、模塊化逆變器。2018年，3大業(yè)務(wù)分別占比14%、60%、6.5%。2019年變成26%、30%、40%。2021Q3又變?yōu)?9%、33%、3.2%。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　電氣成套設(shè)備是公司歷年?duì)I收主心骨，主要產(chǎn)品包括高壓系列開關(guān)柜、低壓系列開關(guān)柜和配電柜。但該業(yè)務(wù)增長(zhǎng)并不穩(wěn)定，2019年負(fù)增長(zhǎng)23.5%，18—20年三年復(fù)合增速僅為8%。并且，電氣成套設(shè)備行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)非常激烈，A股相關(guān)上市公司2019年收入超過1萬億，公司市占率不足1%。并且一個(gè)不大好的趨勢(shì)是，電網(wǎng)建設(shè)行業(yè)規(guī)模早開始大幅下滑了。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　被公司寄予厚望的模塊化逆變器業(yè)務(wù)，未來將遭遇重大變數(shù)。過去的玩法是通過設(shè)立控股項(xiàng)目公司參與光伏電站建設(shè)，建成后出售項(xiàng)目公司股權(quán)來進(jìn)行模塊化逆變器銷售。未來，不再騷操作，直接賣產(chǎn)品給下游。

　　不過，公司自行研發(fā)的模塊化逆變器與行業(yè)主流存在較大差異，且產(chǎn)品成本高以及市場(chǎng)成熟案例少，大規(guī)模商用仍然很大不確定性。即便這樣的市場(chǎng)，全球逆轉(zhuǎn)器出貨量TOP2的陽光電源于今年6月推出模塊化產(chǎn)品，直接與公司正面競(jìng)爭(zhēng)。這塊業(yè)務(wù)萎縮非?？欤?019年1.84億，2020年只有0.48億，今年前三季度只有0.16億?！　?center>500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　公司微型逆變器業(yè)務(wù)增長(zhǎng)較快。在國內(nèi)有昱能科技等對(duì)手，國外有Enphase、SolarEdge等勁敵。其中，美國公司Enphase全球市占率高達(dá)20-25%，而公司市占率約占1%。微型逆變器用于分布式的發(fā)電場(chǎng)景，主要市場(chǎng)集中在北美洲和歐洲，累計(jì)占比63%?！　?center>500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　今年上半年，公司海外業(yè)務(wù)占比57.3%(2020年占比33%)，其中美國業(yè)務(wù)占13.2%。當(dāng)前，國內(nèi)逆變器還受美“301”調(diào)查，征收25%關(guān)稅。如果未來遭遇貿(mào)易保護(hù)主義抬頭以及可能的封鎖與制裁，海外業(yè)務(wù)恐將遭遇滑鐵盧。且海外業(yè)務(wù)均用外幣結(jié)算，還涉及到匯率風(fēng)險(xiǎn)。

　　可見，禾邁業(yè)績(jī)未來業(yè)績(jī)的高增長(zhǎng)性與確定性的邏輯并不可靠。對(duì)于禾邁，不管是那種估值方法，機(jī)構(gòu)給出225.9倍的絕對(duì)高價(jià)，恐怕都是離譜的，極其不專業(yè)的。

　　2

　　資本局？

　　既然不是專業(yè)定價(jià)，會(huì)不會(huì)是機(jī)構(gòu)們抱團(tuán)抬價(jià)，做局割韭菜呢？

　　據(jù)禾邁詢價(jià)報(bào)告，一共有385家網(wǎng)下投資者管理的7760個(gè)對(duì)象參與配售，報(bào)價(jià)區(qū)間為52.5元/股至798元/股，最終共有235家網(wǎng)下投資者管理的5836個(gè)有效報(bào)價(jià)。其中，南方基金最高報(bào)價(jià)798元，易方達(dá)報(bào)價(jià)710元，華創(chuàng)、中金報(bào)價(jià)也在600元以上。

　　從報(bào)價(jià)參與度來看，很難看出有機(jī)構(gòu)抱團(tuán)抬價(jià)的動(dòng)作。但我們不妨先來看看1年之前發(fā)生的一個(gè)截然相反的現(xiàn)象。

　　去年年中，科創(chuàng)板開始頻頻出現(xiàn)“1元發(fā)行價(jià)”超低價(jià)現(xiàn)象，如讀客文化發(fā)行價(jià)僅有1.55元，正元地信發(fā)行價(jià)為1.97元，在此前后，還有很多科創(chuàng)板企業(yè)的上市價(jià)是個(gè)位數(shù)。除了低價(jià)，這些企業(yè)還有一個(gè)共同特征：發(fā)行估值對(duì)比同行明顯偏低。

　　去年9月，上緯新材以10億市場(chǎng)壓線科創(chuàng)板上市標(biāo)準(zhǔn)，再少一分錢就會(huì)導(dǎo)致發(fā)行失敗，最終PE僅12.83倍，遠(yuǎn)低于可比上市公司42倍。據(jù)統(tǒng)計(jì)，共有415名機(jī)構(gòu)投資者參與上緯新材IPO詢價(jià)，有399家統(tǒng)一報(bào)出2.49元的價(jià)格，集中度高達(dá)96%。

　　這一出Bug，讓市場(chǎng)嘩然，質(zhì)疑機(jī)構(gòu)們聯(lián)合“坐莊壓價(jià)”。

　　據(jù)券商中國報(bào)道，華南一位券商承銷人士稱，機(jī)構(gòu)前期對(duì)這家公司的估值可能并不理想，申萬宏源(主承銷商)在初步了解后，預(yù)估可能出現(xiàn)發(fā)行失敗，在周末曾私下給詢價(jià)機(jī)構(gòu)發(fā)送短信，希望機(jī)構(gòu)能適當(dāng)報(bào)出的價(jià)格，保證上緯新材發(fā)行成功。”

　　這位券商承銷人士稱，如果不是主承銷商的短信央求機(jī)構(gòu)幫忙，上緯新材肯定發(fā)行失敗了。就是在這種情況下，不少詢價(jià)機(jī)構(gòu)處于“幫忙”目的，按照科創(chuàng)板第五套上市后10億的標(biāo)準(zhǔn)，倒推出最低價(jià)2.49元的報(bào)價(jià)。

　　后來，上交所科創(chuàng)板自律委明確指出，部分網(wǎng)下投資者在參與新股認(rèn)購過程中存在“協(xié)商報(bào)價(jià)”的嫌疑，部分主承銷商存在未能獨(dú)立、審慎、規(guī)范撰寫投資價(jià)值研究報(bào)告的情形。后來中國證券業(yè)協(xié)會(huì)經(jīng)對(duì)19家網(wǎng)下機(jī)構(gòu)投資者開展聯(lián)合現(xiàn)場(chǎng)檢查，最終做出對(duì)19家網(wǎng)下投資者采取自律措施警告。由此，詢價(jià)機(jī)構(gòu)抱團(tuán)壓價(jià)的現(xiàn)象，被證實(shí)存在?！　?center>500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　上緯新材數(shù)百家參與者可以抱團(tuán)并影響最終報(bào)價(jià)。那么，禾邁有沒有一定概率抱團(tuán)抬價(jià)呢？

　　今年9月，注冊(cè)制新股詢價(jià)新規(guī)正式落地發(fā)布?？苿?chuàng)板IPO的抱團(tuán)壓價(jià)現(xiàn)象也早已改善，股票定價(jià)和估值大幅攀升，導(dǎo)致投行的保薦承銷費(fèi)出現(xiàn)了翻倍的盛況。這與去年的低迷情況截然相反。

　　更關(guān)鍵的是規(guī)則的變化。詢價(jià)新規(guī)中最重要的變化，就是將詢價(jià)時(shí)最高報(bào)價(jià)剔除比例由此前的“不低于10%”調(diào)整為“不超過3%”，實(shí)踐中一般是1%。然后再按照相應(yīng)規(guī)則對(duì)剩余報(bào)價(jià)的中位數(shù)和加權(quán)平均數(shù)處理，得出最終發(fā)行價(jià)。

　　禾邁股份的報(bào)價(jià)中報(bào)價(jià)798元的一部分報(bào)價(jià)被剔除，對(duì)應(yīng)剔除量占總申購量的約1%。這種情況下，意味著如果有多一點(diǎn)比例的報(bào)價(jià)在700元以上，就可以直接很容易把價(jià)格區(qū)間大幅上移。以前因?yàn)樘蕹壤哌_(dá)10%，很多人為了避免報(bào)價(jià)太高被出局，現(xiàn)在出局的概率被大幅壓低。　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　來源：招股書

　　詢價(jià)規(guī)則變了，聯(lián)合串通抬價(jià)又成為可能，就如聯(lián)合抱團(tuán)壓價(jià)一樣。

　　如果真是如此，那么聯(lián)合抱團(tuán)抬價(jià)的背后，到底又有著怎樣的利益謎團(tuán)？

　　以上無法證實(shí)，權(quán)當(dāng)看戲，但邏輯上講得通。

　　3

　　反思

　　在注冊(cè)制大背景下，大A超募現(xiàn)象愈演愈烈。

　　截止12月20日，今年460家新股有266家超募，比例高達(dá)58%。這266家預(yù)計(jì)募集2357億元，實(shí)際卻募資3295億元，超募規(guī)模合計(jì)938億，占預(yù)計(jì)募集總額的40%。換言之，每計(jì)劃募資10億元，將至少超募4億。再多的錢，也不至于這樣豪撒吧！

　　266家IPO，一共有24家企業(yè)超募過10億，禾邁股份50億登頂全市場(chǎng)。而最喜歡超募的承銷保薦商正是大名鼎鼎、行業(yè)排名NO.1的中信證券。

　　在禾邁之前，中信承銷超募規(guī)模超10億的項(xiàng)目有義翹神州、成大生物、中科微至、天能股份、普冉股份。

　　其中，成大生物首日上市暴跌27.3%：　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　中科微至首日上市，暴跌13%：　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
　　二級(jí)市場(chǎng)掛牌前，詢價(jià)機(jī)構(gòu)定價(jià)過高，把打新股的肉拿走了，有的只剩下了湯，有的還要倒割股民的肉。這也是今年新股頻頻破發(fā)非常重要的邏輯……

　　原來，審核制有23倍PE的潛規(guī)則。去年，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板，一上市就把預(yù)期打滿(定價(jià)過低，首日普遍翻數(shù)倍大漲)，隨后可能便是慢慢無休止、長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的估值回歸?，F(xiàn)在好了，一級(jí)詢價(jià)市場(chǎng)就把估值抬升至無以復(fù)加的地步，接下來大概率會(huì)重演中石油的悲劇。

　　注冊(cè)制，歐美港市舶來品。在成熟市場(chǎng)，新股發(fā)行利益江湖中，發(fā)行人(上市公司)、承銷商(投行)、詢價(jià)機(jī)構(gòu)是利益鏈條上的重要環(huán)節(jié)。

　　發(fā)行人與承銷商利益是一致的，希望高發(fā)行價(jià)、高市盈率進(jìn)而募資更多的資金。而詢價(jià)機(jī)構(gòu)作為制約方，發(fā)行價(jià)過高，手里的份額可能成為定時(shí)炸彈，被套巨虧。三方是割裂的、制衡的，且有法律制度、信披制度、嚴(yán)厲的懲罰制度跟上，相對(duì)保證定價(jià)的公平性與合理性。

　　但大A的三方卻可以聯(lián)合抱團(tuán)，相互支援，卻似乎還沒有嚴(yán)厲的、實(shí)質(zhì)性的懲戒制度(比如刑責(zé)、罰款)。上一次，上緯新材詢價(jià)機(jī)構(gòu)聯(lián)合抱團(tuán)壓價(jià)，并沒有處罰動(dòng)作。

　　這一次，哥幾個(gè)坐下來，一起一個(gè)高價(jià)，大規(guī)模超募一把，然后找個(gè)小酒館，哥幾個(gè)論功行賞？以上只是腦補(bǔ)的猜測(cè)畫面。

　　這種玩法，在香港新股發(fā)行市場(chǎng)叫“圍飛”，是香港市場(chǎng)玩爛的割韭菜游戲，現(xiàn)在已經(jīng)蒙不了人了。即便香港還有，也最多只是割韭菜而已，因?yàn)槎际且恍┤谫Y額非常小的公司會(huì)玩這個(gè)。大A不一樣，一融多出50億，簡(jiǎn)直就是韭菜根連根拔起??！

　　禾邁現(xiàn)在這么玩，如果未來上市公司紛紛效仿，就會(huì)扭曲整個(gè)市場(chǎng)的估值體系，最受傷的是誰顯而易見?，F(xiàn)在，是不是應(yīng)該借著禾邁這一波管一管這幫人了??？

　　4

　　尾聲

　　禾邁第一天上市，成交量44.8億，換手率高達(dá)69%，位居A股第二名。今日，換手率仍然高達(dá)22%。很顯然，對(duì)于225倍的禾邁，中簽的絕大多數(shù)理性股民應(yīng)該是賣出獲利，另外熱衷炒作的小股民因單手股價(jià)太貴接不起盤，然而昨天做多跡象明顯，股價(jià)跳漲，背后應(yīng)該有不少機(jī)構(gòu)接盤。

　　流通股800多萬，最少幾個(gè)億的資金就可以實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)的大漲，這對(duì)于游資們并不是難事。這里面包不包括參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)們進(jìn)行自救誘多，我們不得而知。

　　于散戶，禾邁45億理財(cái)鬧劇看戲即可；于監(jiān)管，也是時(shí)候有人管一管了！

　　資本市場(chǎng)現(xiàn)在是經(jīng)濟(jì)不可或缺的重要組成部分，尤其在當(dāng)下國家轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)刻，更承擔(dān)著為科技創(chuàng)新新引擎提供彈藥的重要作用。甚至可以說，股市興，科技興，國家興。

　　如果任由害群之馬，為了一己私利，沆瀣一氣，往小的說，是擾亂資本市場(chǎng)的行為，往大的說，則是動(dòng)搖資本市場(chǎng)根基的作死行為。

　　千里之提，潰于蟻穴。

　　還資本市場(chǎng)一方凈土，乃是大A股民最直接的內(nèi)心獨(dú)白。