收購子公司持續(xù)暴雷,財報錯漏百出:就算背靠清華系,想做好主業(yè)也要用心啊!
來源:市值風云
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2021-11-30 15:07:00
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作者|娃娃
流程編輯|小白
風云君前段時間維修房子被坑了一波,本想著找?guī)准医ㄖb修公司研究研究,然而打開吾股大數(shù)據(jù)一看,這家叫啟迪設(shè)計(300500.SZ)的公司似乎很受監(jiān)管的關(guān)注,于是愉快地確定了研究對象。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
當風云君坐下來細細研究后發(fā)現(xiàn),2020年和2021年的這兩封監(jiān)管函都跟啟迪設(shè)計幾年前收購的一家子公司有關(guān)。
并且這家子公司的能耐還遠不止于此:不僅引發(fā)監(jiān)管持續(xù)關(guān)注,還幫助啟迪設(shè)計蹭了不少概念,靠概念拉動股價方面也是一個小能手。
下面風云君就來好好說說啟迪設(shè)計和這家神奇的子公司。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
一、設(shè)計+光伏=漲?
(一)啟迪設(shè)計和嘉力達的淵源
啟迪設(shè)計的前身為蘇州市建筑設(shè)計研究院(下稱“蘇州設(shè)計”),成立于1953年,2002年改制以前隸屬于蘇州市政府。
2016年,蘇州設(shè)計的控股股東賽德投資與啟迪控股達成合作意向,賽德投資增加注冊資本,新增資本由啟迪控股認繳。
增資后蘇州設(shè)計正式更名為啟迪設(shè)計集團股份有限公司,在深交所上市。
而啟迪控股前身為清華科技園發(fā)展中心,是清華大學直系企業(yè),實力不俗。
上市以來一直以建筑設(shè)計為主業(yè)的啟迪設(shè)計于2018年進行了一次大手筆收購,收購對價高達6.5億元,形成商譽2.7億元。而收購對象正是后來被監(jiān)管重點關(guān)照的深圳嘉力達節(jié)能科技股份有限公司(簡稱“嘉力達”)。
嘉力達從1997年就開始從事節(jié)能服務(wù),不僅是我國第一代能源管理信息化系統(tǒng)的研發(fā)者,還曾參與《公共機構(gòu)節(jié)能條例》起草和《空調(diào)通風系統(tǒng)運行管理規(guī)范》國家標準規(guī)范的制訂。
迄今為止嘉力達已經(jīng)為全國2000多個項目提供了節(jié)能服務(wù),累計節(jié)電9億多度,減少碳排放90萬噸。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
收購之前,啟迪設(shè)計的總營收規(guī)模都在4-5億之間,收購之后則迅速翻倍,2020年及2021H1分別實現(xiàn)營收18億及8.5億。
但嘉力達在節(jié)能方面雖然看似經(jīng)驗豐富,且營收規(guī)模不錯,營收占比卻有下降趨勢,2021H1營收僅1.8億。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
(二)光伏業(yè)務(wù),是蹭概念還是真有料?
因為嘉力達的節(jié)能業(yè)務(wù)中還包含光伏屋頂?shù)臉I(yè)務(wù),正好踩中了今年6月份國家要求在全國各縣區(qū)中大力發(fā)展光伏屋頂?shù)恼唢L向,因此股價瞬間大漲。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
在暴漲之后,馬上有投資者在互動易中對公司在光伏業(yè)務(wù)中扮演的角色向董秘進行了提問,董秘的回答是公司主要參與建筑圖紙設(shè)計工作,而子公司深圳嘉力達則主要參與EPC總承包。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
但在嘉力達的官網(wǎng)中,其對光伏部分業(yè)務(wù)的描述則是“主要提供支架等組件的安裝方案”。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
雖然今年4月份嘉力達又在廈門和南平投資設(shè)立了兩家新的子公司,除了支架和管理系統(tǒng)外,還增加了技術(shù)含量略高的微型逆變器的研發(fā),但總體來說,嘉力達在光伏業(yè)務(wù)中扮演的其實就是安裝方案的設(shè)計及組件供應(yīng)的角色。
而這個處于整個光伏產(chǎn)業(yè)鏈最下游的環(huán)節(jié)其實技術(shù)難度是相對最小的,因而毛利也相對最低,很多企業(yè)甚至在盈虧邊緣掙扎…… 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
嘉力達光伏業(yè)務(wù)到底利潤多少先暫且不論,但自從股價受到BIPV利好刺激上漲之后,至少4個大股東都出現(xiàn)了減持動作,雖然比例不大,但按照目前股價計算,累計套現(xiàn)金額應(yīng)該高于6500萬了。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
在這樣的情況下綜合來看,這個光伏業(yè)務(wù)究竟噱頭大還是實力大,其實已經(jīng)顯而易見了。
且嘉力達截止2021H1的凈利潤僅1100萬,不只沒有看到爆發(fā)的痕跡,甚至連達到6800萬的業(yè)績承諾都有點懸。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
也不知道第二次股份回購和碳中和業(yè)績爆發(fā),誰會先來…… 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
至于為什么是第二次股份回購,接著往下看。
二、嘉力達的故事:商譽減值、財務(wù)造假
(一)應(yīng)收賬款疑云
2020年,啟迪設(shè)計在財報中對嘉力達計提了7426萬的商譽減值,約占嘉力達總商譽的26%。
作為帶領(lǐng)整個公司搭上碳中和這輛致富快車的一員猛將,怎么在熱點年份2020年反而被計提了減值呢?
其實早在收購嘉力達的次年,啟迪設(shè)計就曾因為應(yīng)收賬款上升幅度大于營收增幅而收到過監(jiān)管問詢函。
而根據(jù)啟迪設(shè)計的回復(fù),導(dǎo)致應(yīng)收賬款比例異常的主要原因正是因為嘉力達。由于其主導(dǎo)的項目周期都比較長,因此將其納入合并范圍后導(dǎo)致合并主體的應(yīng)收賬款比例大幅增加。
不過當時公告給的結(jié)論是“應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)率、信用減值損失的計提等并不存在問題”。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
但在2020年財報中,信用減值損失的問題卻又成為了導(dǎo)致商譽減值的主要原因之一…… 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
(二)業(yè)績承諾暴雷
在收購嘉力達時,啟迪設(shè)計對其的業(yè)績承諾要求為:2017-2019年、2020年(后改為2021年)獲得的實際利潤不低于當年承諾利潤的95%。若不達標則需要按照《盈利預(yù)測補償協(xié)》對啟迪設(shè)計進行補償。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
2017年嘉力達的業(yè)績順利達標,而本以為日子可以就這樣相安無事地繼續(xù)過下去的嘉力達,卻在2021年被證監(jiān)會再度下發(fā)監(jiān)管函,指其2017年財務(wù)造假! 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
監(jiān)管函指出,2017年12月25日嘉力達支付并計入成本的1000萬供應(yīng)商款,實際上是借給了其原股東李海建,并且還私下簽署了借款協(xié)議。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
這不多不少的1000萬資金占用搖身一變,變成了營業(yè)成本的同時擴大營業(yè)收入,使得2017年本來就踩線達成的業(yè)績承諾瞬間反轉(zhuǎn),調(diào)整后的業(yè)績不僅不達標,還跌破95%紅線,觸發(fā)補償條款。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
因此在今年6月份,啟迪設(shè)計以1元的價格回購了當初向給嘉力達發(fā)行的341,162股,還收回了已經(jīng)發(fā)放的現(xiàn)金分紅合計11萬元。
從啟迪對監(jiān)管函的回應(yīng)上、以及出事的年份上(在正式并表之前)看,似乎嘉力達與啟迪串通的可能性不大,更像是啟迪設(shè)計對并表之前的嘉力達的財務(wù)狀況確實不熟悉,以及并表后內(nèi)控監(jiān)管措施不足導(dǎo)致。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
或許是因為被收購以來搞出的幺蛾子太多導(dǎo)致被揭穿了面子掛不住,李海建在今年2月份還主動辭去了啟迪設(shè)計的董事職務(wù)。
三、商譽減值,除了嘉力達還有畢路德
除了因收購嘉力達而增加的光伏、碳中和業(yè)務(wù),啟迪設(shè)計最擅長的主業(yè)其實還是建筑設(shè)計,然而這部分業(yè)務(wù)也出現(xiàn)了問題。
或許是對建筑設(shè)計這部分業(yè)務(wù)抱有極大希望,2016年,啟迪設(shè)計曾斥資9282萬元全現(xiàn)金收購了深圳畢路德建筑顧問有限公司(簡稱“畢路德”),后者是跟啟迪設(shè)計同屬清華系的,在高端酒店設(shè)計中屢次獲獎的著名設(shè)計公司。
但當時畢路德的可辨認凈資產(chǎn)公允價值僅888萬元,也就是說這筆收購的溢價率高達90%,形成的商譽高達8400萬,占啟迪設(shè)計報表中總商譽的68%。
但和嘉力達一樣,畢路德被收購以來的表現(xiàn)并不算好。
雖然在三年的業(yè)績要求期都達成了業(yè)績承諾,但2017-2018也屬于踩線過關(guān)。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
并且業(yè)績承諾期一過凈利潤就出現(xiàn)大幅下滑,營收業(yè)績貢獻度也由2017年的15%下降到2020年的4%。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
因此啟迪設(shè)計在2020年對深圳畢路德商譽計提了4460萬的減值,減值比例高達到53%。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
梳理完畢路德這條故事線,這超高的溢價,戲劇的業(yè)績表現(xiàn),以及過半的商譽減值,總讓風云君覺得有這么一絲絲詭異的味道…… 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
四、自身財務(wù)質(zhì)量如何?
(一)增收不增利
上文提到啟迪設(shè)計2020年的營收增速達到了47%,看似不錯,但結(jié)合凈利率看卻令人大跌眼鏡:2016至2020年,凈利率從最高17%下降到2%。
疫情緩解之后,凈利率在2021年前三季度雖有小幅上升,但依然保持在個位數(shù),距離前些年還是有不小差距的。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
上文說過,啟迪設(shè)計的營收中占比最大的就是建筑設(shè)計,同時也是毛利最高的業(yè)務(wù),但近年來公司的發(fā)力點卻似乎從建筑設(shè)計轉(zhuǎn)向了EPC業(yè)務(wù)。
這項2017年才新開創(chuàng)的業(yè)務(wù)到了2020年的營收占比就幾乎與建筑設(shè)計持平了,復(fù)合增長率也高達358%,而建筑設(shè)計僅有13%。
但EPC的毛利率卻僅有3%,可以說是拉低總體毛利率的罪魁禍首。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
那為什么啟迪設(shè)計要大力發(fā)展這個毛利率如此低的EPC業(yè)務(wù)呢?
這就要從EPC業(yè)務(wù)的政策起源說起。
近年來由于建筑設(shè)計行業(yè)競爭激烈,壓價嚴重,雖然毛利較高,但要維持這部分業(yè)務(wù)的穩(wěn)定增長已經(jīng)變得越來越困難。且由于設(shè)計、施工分離的模式,設(shè)計公司和施工方互相甩鍋,導(dǎo)致責任事故出現(xiàn)的頻率也越來越高。
而EPC的出現(xiàn)就很好的解決了上述的困局。并且是由國家層面出手要求的發(fā)展方向:
2017年,國務(wù)院辦公廳下發(fā)《關(guān)于促進建筑業(yè)持續(xù)健康發(fā)展的意見》,再次提出了要“加快推行工程總承包”,并作為建筑業(yè)改革發(fā)展的重點之一;
同年,《建設(shè)項目工程總承包費用項目組成(征求意見稿)》出臺。
作為一種工程總承包的模式,EPC是一種對比起傳統(tǒng)服務(wù)而言負責跨度更廣的服務(wù)模式。因而能從根源上解決過去設(shè)計、施工分離模式下衍生出的一系列問題。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
EPC利潤率低也是行業(yè)普遍存在的問題,只是在橫向?qū)Ρ戎校瑔⒌显O(shè)計的營業(yè)利潤率似乎比同行業(yè)其他公司都要更低一些。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
從這個角度看,雖然啟迪在2017年就迅速響應(yīng)了國家政策號召,但卻并沒有獲得先發(fā)優(yōu)勢,EPC的成績似乎有點對不起“清華系”的稱號。
(二)應(yīng)收賬款&合同資產(chǎn)
在一篇關(guān)于工程勘察設(shè)計的行業(yè)橫向?qū)Ρ任恼轮校Y深百樂門代客泊車大師常山就曾提到過應(yīng)收賬款是這個行業(yè)普遍存在的問題。啟迪設(shè)計也不例外。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
其實從整體上看,啟迪設(shè)計的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)、存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)都在下降,同時應(yīng)付周轉(zhuǎn)天數(shù)在上升,按照通常的理解,營運能力應(yīng)該是在朝著好的方向發(fā)展的。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
但是從新收入準則實施以來,對經(jīng)營性應(yīng)收款項的分析就應(yīng)該再加上“合同資產(chǎn)”這個科目。而啟迪設(shè)計的合同資產(chǎn)金額并不小,2020年余額為4.8億,2021Q3上升到了5.9億。
因此除了信用減值損失外,如此大額的合同資產(chǎn)也增加了資產(chǎn)減值損失的可能性,從而有可能進一步拉低凈利潤。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
(三)信息披露質(zhì)量差
最后,風云君實在忍不住想吐槽一下啟迪設(shè)計的財報質(zhì)量,作為高大上的清華系,錯漏百出的財報著實讓風云君看得腦殼痛。 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
比如嘉力達的業(yè)績承諾,這是完成了還是沒完成? 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
再比如深圳畢路德2018年的業(yè)績情況空白是怎么個意思? 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
以及2020年這個商譽減值披露,是因為深圳畢路德表現(xiàn)太差所以減值一次不解氣,要分兩次減值? 500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="">
這個信息披露質(zhì)量配合大股東減持、凈利一路下降的情況,要不是光伏出手拯救,恐怕股價難有起色……
結(jié)語
一路分析下來,雖然基調(diào)比較負面,但風云君覺得啟迪設(shè)計其實還是想把主業(yè)做好的,除了緊跟政策要求積極轉(zhuǎn)型,2018年就早早開始建筑行業(yè)的碳中和布局,其實背后也是有準確把握風向的能力的。
只是好像收購的子公司都有點外強中干,不是業(yè)績暴雷就是營收下滑嚴重導(dǎo)致商譽大幅減值,而啟迪自身的業(yè)務(wù)也似乎沒有出彩之處。
所以不由得感嘆一句,即使背靠“清華系”,要想持續(xù)把主業(yè)做好也不是一件容易的事。