漢儀股份IPO：公司估值“大躍進”，股權(quán)轉(zhuǎn)讓“受袒護”
來源：商務財經(jīng)IPO
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2021-11-29 13:37:45
11月17日，完成財務資料更新的北京漢儀創(chuàng)新科技股份有限公司(下稱“漢儀股份”)審核狀態(tài)變成“已問詢”。
漢儀股份成立于1993年，是一家專業(yè)從事字體設計、字庫產(chǎn)品開發(fā)、漢字信息技術研究、漢字應用解決方案且擁有核心自主知識產(chǎn)權(quán)的文化創(chuàng)意與高新技術企業(yè)。自深交所受理漢儀股份IPO申請后，時間已經(jīng)過去近11個月。漢儀股份此次IPO聘請的保薦機構(gòu)是東方證券，會計師事務所是大信所，擬募資金額為5.36億元。
業(yè)績劇烈波動，信披相互矛盾
據(jù)招股書，2018年至2021年1-6月，漢儀股份實現(xiàn)營業(yè)收入17,062.66萬元、21,205.94萬元、19,746.48萬元、9,464.49萬元，三個完整會計年度營收增幅呈波動態(tài)勢，2019年和2020年分別同比增長24.28%、-6.88%；歸母凈利潤為2,672.80萬元、5,843.48萬元、5,113.30萬元、2,517.87萬元，2019年和2020年分別同比增長118.63%、-12.50%，三個完整會計年度的利潤增長波動比較大。
在漢儀股份的采購中，2018年至2021年1-6月版權(quán)服務商銷售傭金的采購額占采購總額的比例約在七、八成，金額分別為3,407.58萬元、3,471.00萬元、3,510.50萬元、1,672.91萬元，其余采購則是版權(quán)/IP分成和商品采購。
漢儀股份支付的版權(quán)服務商銷售傭金主要是向版權(quán)服務商采購銷售推廣服務，這是一種代理銷售模式。漢儀股份通過版權(quán)服務商渠道與客戶達成合作意向后，直接與客戶簽訂合同，由客戶向公司直接支付軟件授權(quán)費。漢儀股份在收到客戶支付的軟件授權(quán)費后，根據(jù)約定的分成比例提取相應的銷售傭金支付給版權(quán)服務商。漢儀股份與客戶和版權(quán)服務商之間在資金流轉(zhuǎn)方面不存在交叉情況。
在版權(quán)服務商選取方面，漢儀股份要求所選擇的版權(quán)服務商在與公司建立委托代理合作關系后，不再承接其他同類業(yè)務。同時，漢儀股份在選擇標準上更多地關注所選版權(quán)服務商在相關行業(yè)和領域內(nèi)的業(yè)務經(jīng)驗與積累情況。
結(jié)合多版招股書披露的主要供應商信息，2017年，版權(quán)服務商沈陽合成信息技術服務有限公司(下稱“沈陽合成”)成為第五大供應商，漢儀股份向其支付銷售傭金93.19萬元。2018年，沈陽合成仍然是第五大供應商，其獲得的銷售傭金已經(jīng)大幅增長，達到208.48萬元(含稅后為213.64萬元)。而到了2019年至2021年1-6月，漢儀股份的前五大供應商名單中就未出現(xiàn)沈陽合成。
根據(jù)公開信息，沈陽合成成立于2016年6月，注冊資本20萬元，成立當年就與漢儀股份展開合作。從其股東結(jié)構(gòu)來看，沈陽合成的實控人許瓊輝持股80%，另一個股東鄧斌持股20%。
根據(jù)國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)顯示的2017年工商年報，沈陽合成2017年的營業(yè)收入為92.55萬元，利潤總額為91.84萬元，凈利潤為90.73萬元，納稅總額為3.89萬元。該營業(yè)收入數(shù)據(jù)比招股書披露的銷售傭金少了0.64萬元。2018年工商年報顯示，沈陽合成的營業(yè)收入為191.50萬元，利潤總額為162.70萬元，凈利潤為160.40萬元，納稅總額為2.30萬元。工商年報披露的2018年的營業(yè)收入與招股書披露的納稅前后的銷售傭金均對不上。
漢儀股份對2017年的第一大供應商的信披也存在問題。
漢儀股份支付給同一控制下的三個版權(quán)服務商豐澤區(qū)贏瑞軟件技術服務部(下稱“贏瑞軟件”)、豐澤區(qū)浩睿電子技術咨詢服務部(下稱“浩睿電子”)、豐澤區(qū)鋒行電子技術咨詢服務部(下稱“鋒行電子”)的銷售傭金分別為408.47萬元、355.59萬元、310.52萬元，合計1,074.59萬元。
但是贏瑞軟件、浩睿電子、鋒行電子三個主體2017年的工商年報顯示，其營業(yè)收入分別為347.63萬元、340.58萬元、268.51萬元，合計956.72萬元，這與招股書披露的數(shù)據(jù)存在差異。
2018年，漢儀股份支付給贏瑞軟件、浩睿電子、鋒行電子的銷售傭金下滑，合計金額才425.01萬元，成為當年度的第三大供應商。
據(jù)悉，贏瑞軟件、浩睿電子、鋒行電子分別成立于2017年4月、2016年2月、2015年2月。三個主體在漢儀股份供應商管理系統(tǒng)統(tǒng)一使用“合作共創(chuàng)”的名稱報備。合作共創(chuàng)在經(jīng)營過程中一直以團隊制進行管理，各團隊之間雖共享信息資源，但也保持一定的獨立性，伴隨其業(yè)務規(guī)模的不斷增大，自2018年起各團隊負責人逐步帶領團隊從合作共創(chuàng)中獨立出來，建立新的版權(quán)服務商主體，單獨從事版權(quán)服務業(yè)務。贏瑞軟件、浩睿電子、鋒行電子均于2019年4月8日被注銷。
估值實現(xiàn)“驚險一跳”，股東入股受偏袒
回顧漢儀股份的發(fā)展歷程，公司成立初期是一家中外合資經(jīng)營企業(yè)。2009年6月，外資股東離場，之后國資也慢慢被稀釋，退出股東序列。在這期間，漢儀股份的估值在短期內(nèi)被瘋狂拉高。
2015年4月，漢儀股份為引入新的機構(gòu)投資者，實控人謝立群分別轉(zhuǎn)讓420.97萬元、280.65萬元公司注冊資本給北京奕銘投資管理中心(有限合伙，下稱“奕銘投資”)、北京漢喜格投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)，轉(zhuǎn)讓價格分別為909.46萬元、606.31萬元，即每1元注冊資本對應人民幣2.16元。這次交易的定價是基于最近一次評估值協(xié)商確定，以2014年5月31日為評估基準日，漢儀股份的股東全部權(quán)益價值為6,063.08萬元。
2016年6月，持股一年零二個月的奕銘投資將持有的漢儀股份股權(quán)進行轉(zhuǎn)讓，其中252.58萬元注冊資本轉(zhuǎn)讓給拉薩奕杰企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)(有限合伙)，這部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓是投資人內(nèi)部股權(quán)架構(gòu)調(diào)整。定價是基于初始投資成本，內(nèi)部協(xié)商確定后為585.00萬元。奕銘投資又將剩余的168.39萬元注冊資本轉(zhuǎn)讓給蘇州匠心智合投資中心(有限合伙)，這部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓是投資人的自身變現(xiàn)需求。定價依據(jù)是漢儀股份的整體估值，按照公允價值最后協(xié)商確定的轉(zhuǎn)讓對價為390.00萬元。以上兩宗交易，漢儀股份每1元注冊資本對應的單價均是2.32元，奕銘投資的退出價格比進來價格略高。在奕銘投資持股期間，漢儀股份的注冊資本一直是2,806.46萬元，由此推測奕銘投資退出時，漢儀股份的估值為6,510.99萬元，具體的評估基準日卻沒有披露。
又隔一個月，國有股東北京科印傳媒文化股份有限公司(下稱“科印傳媒”)的股東中國文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展集團有限公司同意其通過產(chǎn)權(quán)交易所公開掛牌出讓方式轉(zhuǎn)讓所持漢儀股份35.00%的股權(quán)(對應982.26萬元注冊資本)。2016年8月，北京天健興業(yè)資產(chǎn)評估有限公司出具資產(chǎn)評估報告(天興評報字[2016]第0736號)，以2016年5月31日為評估基準日，漢儀股份的股東全部權(quán)益價值為14,792.83萬元。2017年3月，科印傳媒將所持漢儀股份35.00%的股權(quán)通過交易所掛牌轉(zhuǎn)讓給實控人謝立群，轉(zhuǎn)讓對價為30,000.00萬元，即每1元注冊資本對應人民幣30.54元。這次轉(zhuǎn)讓，漢儀股份的注冊資本依舊為2,806.46萬元。
綜合以上三次股轉(zhuǎn)來看，奕銘投資退出時，招股書并沒有披露參考的漢儀股份資產(chǎn)評估的基準日。但是從奕銘投資入股時參考的評估基準日來看，兩次資產(chǎn)評估時間最長差距兩年，漢儀股份的估值相差447.91萬元。2016年6月奕銘投資退出后，國資科印傳媒公開掛牌轉(zhuǎn)讓股權(quán)時參考的漢儀股份評估基準日比奕銘投資退出時間早了近一個月，估值是前者的2.27倍。
2017年9月，為了引入新的外部投資人，實控人謝立群將持有的漢儀股份35%的股權(quán)(對應982.26萬元注冊資本)轉(zhuǎn)讓給嘉興領創(chuàng)股權(quán)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙，下稱“嘉興領創(chuàng)”)、湖南文化旅游創(chuàng)業(yè)投資基金企業(yè)(有限合伙)、共青城禾光承頡投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)，分別轉(zhuǎn)讓注冊資本561.29萬元、280.65萬元、140.32萬元，轉(zhuǎn)讓對價為17,142.86萬元、9,500.00萬元、4,750.00萬元。而在這三名投資者中，嘉興領創(chuàng)的股權(quán)受讓單價比另外兩名投資機構(gòu)低3.31元/股。
實控人謝立群在兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，凈套現(xiàn)1,392.86萬元。招股書解釋，因漢儀股份股改無法順利進行，國資股東科印傳媒基于業(yè)務發(fā)展的考慮而退出股東序列；后漢儀股份因引入新機構(gòu)投資者的需求，實控人遂轉(zhuǎn)讓股權(quán)，所以漢儀股份不涉及三名機構(gòu)投資者直接受讓科印傳媒股權(quán)的情形。
綜上，漢儀股份對出現(xiàn)信息披露的差異、公司估值的“大躍進”以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格的不同，或應該引起關注。
漢儀股份成立于1993年，是一家專業(yè)從事字體設計、字庫產(chǎn)品開發(fā)、漢字信息技術研究、漢字應用解決方案且擁有核心自主知識產(chǎn)權(quán)的文化創(chuàng)意與高新技術企業(yè)。自深交所受理漢儀股份IPO申請后，時間已經(jīng)過去近11個月。漢儀股份此次IPO聘請的保薦機構(gòu)是東方證券，會計師事務所是大信所，擬募資金額為5.36億元。
業(yè)績劇烈波動，信披相互矛盾
據(jù)招股書，2018年至2021年1-6月，漢儀股份實現(xiàn)營業(yè)收入17,062.66萬元、21,205.94萬元、19,746.48萬元、9,464.49萬元，三個完整會計年度營收增幅呈波動態(tài)勢，2019年和2020年分別同比增長24.28%、-6.88%；歸母凈利潤為2,672.80萬元、5,843.48萬元、5,113.30萬元、2,517.87萬元，2019年和2020年分別同比增長118.63%、-12.50%，三個完整會計年度的利潤增長波動比較大。
在漢儀股份的采購中，2018年至2021年1-6月版權(quán)服務商銷售傭金的采購額占采購總額的比例約在七、八成，金額分別為3,407.58萬元、3,471.00萬元、3,510.50萬元、1,672.91萬元，其余采購則是版權(quán)/IP分成和商品采購。
漢儀股份支付的版權(quán)服務商銷售傭金主要是向版權(quán)服務商采購銷售推廣服務，這是一種代理銷售模式。漢儀股份通過版權(quán)服務商渠道與客戶達成合作意向后，直接與客戶簽訂合同，由客戶向公司直接支付軟件授權(quán)費。漢儀股份在收到客戶支付的軟件授權(quán)費后，根據(jù)約定的分成比例提取相應的銷售傭金支付給版權(quán)服務商。漢儀股份與客戶和版權(quán)服務商之間在資金流轉(zhuǎn)方面不存在交叉情況。
在版權(quán)服務商選取方面，漢儀股份要求所選擇的版權(quán)服務商在與公司建立委托代理合作關系后，不再承接其他同類業(yè)務。同時，漢儀股份在選擇標準上更多地關注所選版權(quán)服務商在相關行業(yè)和領域內(nèi)的業(yè)務經(jīng)驗與積累情況。
結(jié)合多版招股書披露的主要供應商信息，2017年，版權(quán)服務商沈陽合成信息技術服務有限公司(下稱“沈陽合成”)成為第五大供應商，漢儀股份向其支付銷售傭金93.19萬元。2018年，沈陽合成仍然是第五大供應商，其獲得的銷售傭金已經(jīng)大幅增長，達到208.48萬元(含稅后為213.64萬元)。而到了2019年至2021年1-6月，漢儀股份的前五大供應商名單中就未出現(xiàn)沈陽合成。
根據(jù)公開信息，沈陽合成成立于2016年6月，注冊資本20萬元，成立當年就與漢儀股份展開合作。從其股東結(jié)構(gòu)來看，沈陽合成的實控人許瓊輝持股80%，另一個股東鄧斌持股20%。
根據(jù)國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)顯示的2017年工商年報，沈陽合成2017年的營業(yè)收入為92.55萬元，利潤總額為91.84萬元，凈利潤為90.73萬元，納稅總額為3.89萬元。該營業(yè)收入數(shù)據(jù)比招股書披露的銷售傭金少了0.64萬元。2018年工商年報顯示，沈陽合成的營業(yè)收入為191.50萬元，利潤總額為162.70萬元，凈利潤為160.40萬元，納稅總額為2.30萬元。工商年報披露的2018年的營業(yè)收入與招股書披露的納稅前后的銷售傭金均對不上。
漢儀股份對2017年的第一大供應商的信披也存在問題。
漢儀股份支付給同一控制下的三個版權(quán)服務商豐澤區(qū)贏瑞軟件技術服務部(下稱“贏瑞軟件”)、豐澤區(qū)浩睿電子技術咨詢服務部(下稱“浩睿電子”)、豐澤區(qū)鋒行電子技術咨詢服務部(下稱“鋒行電子”)的銷售傭金分別為408.47萬元、355.59萬元、310.52萬元，合計1,074.59萬元。
但是贏瑞軟件、浩睿電子、鋒行電子三個主體2017年的工商年報顯示，其營業(yè)收入分別為347.63萬元、340.58萬元、268.51萬元，合計956.72萬元，這與招股書披露的數(shù)據(jù)存在差異。
2018年，漢儀股份支付給贏瑞軟件、浩睿電子、鋒行電子的銷售傭金下滑，合計金額才425.01萬元，成為當年度的第三大供應商。
據(jù)悉，贏瑞軟件、浩睿電子、鋒行電子分別成立于2017年4月、2016年2月、2015年2月。三個主體在漢儀股份供應商管理系統(tǒng)統(tǒng)一使用“合作共創(chuàng)”的名稱報備。合作共創(chuàng)在經(jīng)營過程中一直以團隊制進行管理，各團隊之間雖共享信息資源，但也保持一定的獨立性，伴隨其業(yè)務規(guī)模的不斷增大，自2018年起各團隊負責人逐步帶領團隊從合作共創(chuàng)中獨立出來，建立新的版權(quán)服務商主體，單獨從事版權(quán)服務業(yè)務。贏瑞軟件、浩睿電子、鋒行電子均于2019年4月8日被注銷。
估值實現(xiàn)“驚險一跳”，股東入股受偏袒
回顧漢儀股份的發(fā)展歷程，公司成立初期是一家中外合資經(jīng)營企業(yè)。2009年6月，外資股東離場，之后國資也慢慢被稀釋，退出股東序列。在這期間，漢儀股份的估值在短期內(nèi)被瘋狂拉高。
2015年4月，漢儀股份為引入新的機構(gòu)投資者，實控人謝立群分別轉(zhuǎn)讓420.97萬元、280.65萬元公司注冊資本給北京奕銘投資管理中心(有限合伙，下稱“奕銘投資”)、北京漢喜格投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)，轉(zhuǎn)讓價格分別為909.46萬元、606.31萬元，即每1元注冊資本對應人民幣2.16元。這次交易的定價是基于最近一次評估值協(xié)商確定，以2014年5月31日為評估基準日，漢儀股份的股東全部權(quán)益價值為6,063.08萬元。
2016年6月，持股一年零二個月的奕銘投資將持有的漢儀股份股權(quán)進行轉(zhuǎn)讓，其中252.58萬元注冊資本轉(zhuǎn)讓給拉薩奕杰企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)(有限合伙)，這部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓是投資人內(nèi)部股權(quán)架構(gòu)調(diào)整。定價是基于初始投資成本，內(nèi)部協(xié)商確定后為585.00萬元。奕銘投資又將剩余的168.39萬元注冊資本轉(zhuǎn)讓給蘇州匠心智合投資中心(有限合伙)，這部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓是投資人的自身變現(xiàn)需求。定價依據(jù)是漢儀股份的整體估值，按照公允價值最后協(xié)商確定的轉(zhuǎn)讓對價為390.00萬元。以上兩宗交易，漢儀股份每1元注冊資本對應的單價均是2.32元，奕銘投資的退出價格比進來價格略高。在奕銘投資持股期間，漢儀股份的注冊資本一直是2,806.46萬元，由此推測奕銘投資退出時，漢儀股份的估值為6,510.99萬元，具體的評估基準日卻沒有披露。
又隔一個月，國有股東北京科印傳媒文化股份有限公司(下稱“科印傳媒”)的股東中國文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展集團有限公司同意其通過產(chǎn)權(quán)交易所公開掛牌出讓方式轉(zhuǎn)讓所持漢儀股份35.00%的股權(quán)(對應982.26萬元注冊資本)。2016年8月，北京天健興業(yè)資產(chǎn)評估有限公司出具資產(chǎn)評估報告(天興評報字[2016]第0736號)，以2016年5月31日為評估基準日，漢儀股份的股東全部權(quán)益價值為14,792.83萬元。2017年3月，科印傳媒將所持漢儀股份35.00%的股權(quán)通過交易所掛牌轉(zhuǎn)讓給實控人謝立群，轉(zhuǎn)讓對價為30,000.00萬元，即每1元注冊資本對應人民幣30.54元。這次轉(zhuǎn)讓，漢儀股份的注冊資本依舊為2,806.46萬元。
綜合以上三次股轉(zhuǎn)來看，奕銘投資退出時，招股書并沒有披露參考的漢儀股份資產(chǎn)評估的基準日。但是從奕銘投資入股時參考的評估基準日來看，兩次資產(chǎn)評估時間最長差距兩年，漢儀股份的估值相差447.91萬元。2016年6月奕銘投資退出后，國資科印傳媒公開掛牌轉(zhuǎn)讓股權(quán)時參考的漢儀股份評估基準日比奕銘投資退出時間早了近一個月，估值是前者的2.27倍。
2017年9月，為了引入新的外部投資人，實控人謝立群將持有的漢儀股份35%的股權(quán)(對應982.26萬元注冊資本)轉(zhuǎn)讓給嘉興領創(chuàng)股權(quán)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙，下稱“嘉興領創(chuàng)”)、湖南文化旅游創(chuàng)業(yè)投資基金企業(yè)(有限合伙)、共青城禾光承頡投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)，分別轉(zhuǎn)讓注冊資本561.29萬元、280.65萬元、140.32萬元，轉(zhuǎn)讓對價為17,142.86萬元、9,500.00萬元、4,750.00萬元。而在這三名投資者中，嘉興領創(chuàng)的股權(quán)受讓單價比另外兩名投資機構(gòu)低3.31元/股。
實控人謝立群在兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，凈套現(xiàn)1,392.86萬元。招股書解釋，因漢儀股份股改無法順利進行，國資股東科印傳媒基于業(yè)務發(fā)展的考慮而退出股東序列；后漢儀股份因引入新機構(gòu)投資者的需求，實控人遂轉(zhuǎn)讓股權(quán)，所以漢儀股份不涉及三名機構(gòu)投資者直接受讓科印傳媒股權(quán)的情形。
綜上，漢儀股份對出現(xiàn)信息披露的差異、公司估值的“大躍進”以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格的不同，或應該引起關注。
