在收入增長陷入瓶頸之際，東箭科技依靠減少費用實現業績增長的方式難以持續。

東箭科技(300978.SZ)是一家專注于汽車智能、安全、健康、個性化定制等提升汽車駕乘體驗的科技公司，產品系列以汽車后市場為主延伸至汽車前裝市場領域，廣泛應用于SUV、轎車、MPV、越野車、皮卡等各類車型，并適配眾多豪華及中高檔汽車品牌。

2021年4月26日，東箭科技成功在創業板上市。不過，上市后第一份半年報業績變臉，歸母凈利潤為6942萬元，同比下降17%。

ODM模式存風險

根據招股書，2020年上半年，東箭科技的主營業務收入為6.22億元，其中車側承載裝飾系統產品收入為2.34億元，占比為37.57%；車輛前后防護系統產品收入為1.86億元，占比為29.86%；車載互聯智能機電系統產品收入為1.16億元，占比為18.68%；車頂裝載系統產品收入為2493萬元，占比為4.01%；車輛其他系統產品收入為6141萬元，占比為9.88%。

分地區來看，2020年上半年，東箭科技內銷產品收入為1.97億元，占比為31.63%；外銷產品收入為4.25萬元，占比為68.37%。從銷售地區分布來看，公司國外銷售占比近70%，遠遠超過國內。

而在國外銷售中，東箭科技的主要銷售模式是ODM。2017-2019年及2020年上半年，公司國外ODM客戶銷售額分別為7.18億元、8.23億元、8.29億元和3.63億元，占當期主營業務收入比例分別為47.88%、51.82%、53.97%和58.35%，平均超過50%，并且逐年提升。

在ODM模式下，東箭科技不能貼上自己品牌，終端消費者也不能直接獲取公司產品信息，這種模式的弊端是沒有自己品牌、對客戶依賴性強、產品議價能力弱。

2017-2019年，公司營業收入分別為15.13億元、16.14億元、15.66億元，期末的應收賬款金額分別為3.86億元、3.74億元、3.1億元，應收款占收入的比例分別為25.51%、23.17%、19.8%。從過往三年來看，公司應收款管理良好，但由于公司ODM的客戶占比的不斷增加，未來要警惕應收款絕對金額及占比不斷走高的風險。

與ODM客戶相反的是OBM客戶，東箭科技的國外OBM客戶是指在國外市場銷售公司自有品牌的客戶，2017-2019年及2020年上半年，公司OBM客戶收入分別為6280萬元、6700萬元、7570萬元和2959萬元，公司在以ODM模式為主的基礎上也在發展自有品牌，但截至目前其收入規模和占比很小。

外銷風險高

2017-2019年及2020年上半年，東箭科技的外銷收入分別為9.07億元、10.37億元、10.47億元、4.25億元，占當期主營業務收入比例分別為60.50%、65.26%、68.17%和68.37%，外銷收入規模及占比持續走高。

2018年9月，美國政府宣布對從中國進口的約2000億美元商品加征10%的關稅，2019年5月又將加征關稅稅率提高至25%，公司出口至美國的所有產品均被列入上述加征關稅清單范圍內。

2017-2019年及2020年上半年，公司出口美國的收入分別為5.5億元、6.44億元、6.45億元和3.09億元，占當期主營業務收入比例分別為36.69%、40.55%、41.99%和49.70%，美國是公司出口占比最高的公司，也是公司最大的市場。如果未來美國堅持高關稅政策，那么對公司業績將會有很大影響。

毛利率下降隱憂

在汽車配件行業，與東箭科技同行的主要競爭對手有兆豐股份(300695.SZ)、鈞達股份(002120.SZ)、敏實集團(A21255.SH)、威爾弗(833723.NQ)。

2017-2019年及2020年上半年，東箭科技的主營業務毛利率分別為39.68%、38.60%、39.86%和41.47%；同期，競爭對手兆豐股份的毛利率分別為53.63%、44.15%、47.69%、45.88%，鈞達股份分別為24.6%、26.35%、28.79%、29.29%，敏實集團分別為33.81%、32.05%、31.23%、26.56%，威爾弗分別為22.76%、19.62%、10.06%、15.77%。行業平均的毛利率分別為33.7%、30.54%、29.44%、29.37%。與同行相比，公司毛利率處于較高水平。

值得注意的是，由于銷售國家不同，同樣業務的毛利率會有所區別。從銷售國家比例來看，東箭科技與兆豐股份和敏實集團更為相似。2017-2019年，兆豐股份外銷收入分別為3.31億元、1.87億元、3.6億元，占比分別為54.46%、37.86%、65.79%。同期，敏實集團外銷收入分別為43.82億元、49.13億元、55.93億元，占比分別為38.49%、39.14%、42.38%。2017-2019年及2020年上半年，東箭科技外銷收入分別為9.07億元、10.37億元、10.47億元，占比分別為60.5%、65.26%、68.17%。

無論是國內還是國外，東箭科技最大的競爭對手均為敏實集團。

2020年，敏實集團的平均毛利率為31.15%，而東箭科技的毛利率為37.28%，高出敏實集團近20%。對于ODM銷售模式來說，規模非常重要，規模決定成本。而在規模上，東箭科技與敏實集團相差甚遠。2020年，敏實集團實現收入127.21億元，實現凈利潤13.99億元，東箭科技僅分別為14.19億元、1.91億元。

汽車配件行業的產品同質化很強，加上東箭科技主要的經營模式是ODM，在規模沒有優勢的情況下，高于主要競爭對手和行業平均的毛利率水平未來似乎很難維持。

利潤增長難持續

近幾年來，全球汽車行業的產銷量出現了明顯的下降趨勢。

2018年，全球汽車產量和銷量分別為9563.46萬輛和9505.59萬輛，同比下降1.71%和1.81%；國內汽車產量和銷量分別為2780.92萬輛和2808.06萬輛，同比下降4.16%和2.76%。

2019年，全球汽車產量和銷量分別為9178.69萬輛和9129.67萬輛，同比下降4.02%和3.95%；國內汽車產量和銷量分別為2572.10萬輛和2576.90萬輛，同比下降7.51%和8.23%。

根據IHSMarkit的數據，2020年全球汽車銷量約為7650萬輛，近八成國家遭遇銷量下滑，而國內汽車產量和銷量分別為 2522.50萬輛和 2531.10萬輛，同比分別下降2%和1.9%。

2021年，隨著疫情的全球蔓延，全球汽車產量和銷量同樣大概率為下降趨勢。

回看過往三年，無論是全球還是國內，汽車產銷量均出現了不同程度的下滑，這無疑對汽車外飾件行業的需求產生負面影響。弗若斯特沙利文的數據顯示，2017-2020年，汽車外飾件行業的市場規模分別為2479億元、2444億元、2365億元、1693億元。2017-2019年，汽車外飾件行業的增長停滯，而2020年因疫情影響行業規模出現大幅下降。在行業停滯及下降的背景下，東箭科技的業績反而大幅提升。

2017-2020年，東箭科技的營業收入分別為15.13億元、16.14億元、15.66億元、14.75億元，凈利潤分別為1.17億元、1.39億元、2.02億元、1.91億元。在營收出現下降的情況下，公司凈利潤卻出現大幅增長，其中主要的原因是公司管理費用和銷售費用的下降。2017-2020年，公司銷售費用分別為1.92億元、1.98億元、1.9億元、1.04億元，管理費用分別為1.54億元、1.51億元、1.17億元、1.15億元。2017年，公司銷售費用和管理費用合計為3.46億元，2020年合計為2.19億元，2020年比2017年下降1.27億元，而公司凈利潤從2017年的1.17億元增長到2020年的1.91億元。

然而，依靠控制費用提振凈利潤的空間終究是有限的。對比競爭對手，2017-2020年，鈞達股份銷售費用和管理費用之和占營業收入的比例為15.89%、18.96%、20.68%、20.25%，威爾弗合計為20.47%、21.51%、17.92%、14.67%，兆豐股份合計為12.99%、13.8%、13.56%、15.08%，敏實集團2018-2020年合計為14.98%、15.65%、17.05%。同期，東箭科技的銷售費用和管理費用占營業收入的比例合計為26.9%、25.72%、23.32%、18.57%。2017年，公司的銷售費用和管理費用占比與競爭對手相比要高出30%-100%，而2020年與競爭對手已經相差無幾。從目前來看，未來這兩項費用的下降空間已經極為有限，依靠費用控制實現的業績增長也注定難以持續。

2021年，全球疫情不僅沒有好轉，芯片的競爭也使得芯片的供應出現很大的缺口，這進一步限制了全球汽車的產量。有機構預測，2021年全球汽車產量減少20%以上。在這樣的背景下，東箭科技要想實現收入大幅增長難度很大，而公司的高毛利率依然會受到嚴峻考驗。