氣體動力科技有限公司(下簡稱：氣體動力)日前向港交所遞交招股說明書，擬在中國香港主板掛牌上市，公司的聯席保薦人為高盛、摩根士丹利和摩根大通。

　　氣體動力前身為“盈德氣體集團有限公司”，今年7月公司將名稱變更為“氣體動力科技有限公司”。

　　公司曾于2009年在港交所上市(02168.HK)。2017年8月，被太盟投資集團的聯屬公司太盟亞洲資本II-2有限責任公司(PAGAC II-2 Limited)收購從港交所退市。

　　招股書中稱，此番公司重新選擇進入資本市場，有利于公司獲取資金，把握投資機會，尤其在清潔能源領域，打造國內領先的氫氣生產商。

　　借助中國經濟的增長，氣體動力自成立以來發展迅速。招股書顯示，自2006年到2020年，氣體動力營業收入及EBITDA(稅息折舊及攤銷前利潤)的年復合增長率分別為28.4%及25.2%。

　　不過，雖然公司營收連年上升，但近幾年毛利率逐漸下滑，且有多個項目存在合規風險，《洞察IPO》將持續關注其上市進展。

　　能源費用成本上升致毛利率下滑 

　　氣體動力是一家一體化的工業氣體解決方案提供商，最早為成立于2001年10月的湖南盈德氣體有限公司，公司注冊地為開曼群島，目前集團總部設在上海自貿區。公司的主要氣體產品為空氣氣體(主要為氧氣、氮氣及氬氣)、氫氣、合成氣、稀有氣體及氣體混合物等。目前太盟投資集團持有氣體動力公司97.63%的股權。

　　股權結構

　　公司主要有現場供氣、零售及清潔能源三條業務線。其中，現場供氣是長期穩定的支柱業務：公司向現場供氣客戶提供端對端工業氣體解決方案，包括空氣氣體及特種氣體。

　　招股書顯示，在過去的2018年、2019年、2020年三個財政年度和2021年上半年，氣體動力的營業收入分別為128.37億元、145.76億元、161.41億元和88.04億元，對應的同期凈利潤分別為12.29億元、16.56億元、21.31億元和12.38億元。

　　雖然營收連年上升，但公司近幾年毛利率卻有所下滑。數據顯示，公司毛利率從2018年的34.2%降至2020年的28.1%，空氣氣體業務毛利率相對穩定保持在30%左右，清潔能源業務毛利率相對較低，隨著清潔能源業務的快速發展，拉低了公司整體的毛利率水平。

　　業務毛利率結構

　　氣體動力主要原材料為空氣，其成本主要是由生產過程中消耗的電力、蒸汽、水等公用事業費用以及煤炭這類能源費用構成。數據顯示，2018年、2019年、2020年到2021年上半年，公用事業費用分別占其總銷售成本的78.2%、72.9%、69.2%及66.5%。

　　此外，由于煤炭是生產清潔能源產品的主要原料，近兩年隨著清潔能源業務的開展，煤炭開支增幅顯著。公司2018年煤炭支出為2.6億元，到2021年上半年增長為9.5億元，簡單計算2021年全年煤炭總支出預計將達到19億元，較2018年將增加5倍多。

　　銷售成本明細

　　公司稱，在可預見的未來公司不會支付股息。未來投資者的回報將主要依賴于資本利得。截至目前，氣體動力沒有任何固定股息政策或派息率。

　　巨頭云集加劇競爭 

　　全球工業氣體市場已有近150年的歷史，近年來供需持續增長。伴隨中國經濟的發展，2020年中國取代美國成為最大的工業氣體市場。

　　根據咨詢機構弗若斯特沙利文的資料，中國工業總產值2020年至2025年預計將按7.8%的年復合增長率增長。相應中國工業氣體市場規模預計將由2020年的1542億元增至2025年的2325億元，年復合增長率達到8.6%。

　　隨著更多企業進入，工業氣體市場競爭日趨激烈，氣體動力面臨著來自國內及國際市場的生產商的競爭。

　　在大型項目領域，公司面臨著德國林德集團(Linde)、美國空氣化工產品公司(APCI)及法國液化空氣集團(Air Liquide)這些國際巨頭的競爭，而在國內不同地區的小型項目及鋼瓶供應市場上，公司還要與大量的國內小型私營工業氣體生產公司進行競爭。

　　由于空氣氣體和清潔能源產品長途運輸存在困難或成本高昂，在生產商已設有生產設施的區域，往往會引發激烈的價格競爭。

　　一些國際競爭對手，憑借雄厚的財力、更加先進的設備及技術、廣泛的產品種類、品牌及全球網絡優勢，可以以更低的價格或者更有吸引力的條款來爭取或維持市場份額。與此同時，由于與當地客戶的關系更加密切，當地小型生產商的加入也使得區域競爭異常激烈，也對氣體動力的地位帶來挑戰。

　　而在氫能源市場上，能源和化工企業仍占有較大的市場份額。根據弗若斯特沙利文的資料，2020年，能源公司及化工公司分別占氫氣產業58.9%及40.6%的市場份額，而工業氣體公司2020年僅占整體國內氫氣生產市場份額的0.5%，預計到2050年這一比例會增加至9.3%。

　　此外，一些全球性的工業氣體生產商，如林德集團等3家公司在氫能源領域的競爭優勢也較為明顯，他們都已成功在發達市場或地區開展氫氣項目。對于氣體動力來說，日益激烈的競爭態勢對其業務增長或帶來不利影響。

　　已建項目有違規風險 

　　氣體動力的客戶群體較為廣泛，據招股書披露，現場供氣客戶主要為冶金、化工及一般工業領域，零售業務客戶涵蓋零售、半導體、食品及飲料、醫療保健、太陽能等多個領域，清潔能源業務現時主要服務于化工及農業行業的客戶。

　　從業務模式上看，現場供氣業務通常都是根據客戶需求量身定制，且合同期限長達15-20年，期間如果客戶因業務調整、破產、管理層變更等原因造成違約，則公司面臨著廠房建設及營運開支無法全部收回的風險較大。

　　據招股書披露，過去經營期間，公司經歷了8例現場供氣客戶的提前違約情況，其中大部分是由于客戶自身企業管理變更或自身業務調整，如破產、資產或股份轉讓、工廠關閉和停業等而終止合約。

　　需要注意的是，氣體動力目前有多個項目存在合規風險，未來可能遭受一定的行政處罰或者停工停產的風險，對公司業務開展帶來一定影響。

　　例如，公司太原項目的一期和二期因建于一塊收購的集體所有的土地上，項目客戶在獲得土地使用權時無法申請建設用地規劃許可證，可能面臨著歸還土地產權的風險；陜西漢中、內蒙古烏海、包頭A項目及湖北咸寧項目尚未獲得《建設工程規劃許可證》，未來可能面臨一定的罰款風險；浙江智海項目、山東萊蕪及安徽合肥項目因未及時或者無法辦理竣工驗收備案，也可能被政府相關部門處以一定金額的罰款。